【投资要点】

    　　事件。公司公布2025 年年报。公司2025 年收入26.2 亿元，同比-24.95%，归母净利润2.19 亿元，同比-9.13%；对应Q4 收入6.38 亿元，同比-29.26%，归母净利润0.41 亿元，同比+0.93%。

    　　项目结转进度影响收入，毛利率同比提升。由于2024 年部分大项目（例如巴斯夫广东项目）已完成大部分结转，2025 年公司收入结转在2024 年的高基数下有所放缓。分板块来看，2025 年公司工业模块设计制造、工程服务板块收入分别下降23.05%/25.44%。2025 年，公司毛利率同比提升4 个百分点至20.10%，我们判断主要原因是2025 年公司所结转项目毛利率相较于2024 年更高，同时我们认为毛利率的上升是公司2025 年利润降幅小于收入的主要原因。

    　　期间费用率同比上升。2025 年，公司期间费用率9.70%，同比上升2.53 个百分点， 其中销售/ 管理+ 研发/ 财务费用率分别为0.84%/8.98%/-0.11%，同比变化分别为+0.23/+2.48/-0.18 个百分点。

    　　我们判断主要原因是公司收入规模下降，使得公司费用无法有效摊薄。

    　　收现比保持良好，经营净现金流同比下降。2025 年，公司收现比维持91.4%的良好水平，公司整体经营净现金流同比下降93.5%至0.27 亿元。我们判断主要原因是公司收入规模降低，同时部分项目付款节奏相较于2024 年可能有所变化。

    　　看好公司受益于核电建设及中期竞争力提升。截止到4 月20 日，今年我国已开工2 台核电机组，全年预计建成7 台机组，2026-2027 年有望成为我国核电建设高峰期，而公司模块化产品能够运用于核电工程当中，因此我们认为公司有望受益于核电建设加速。而从中长期来看，在地缘政治冲突加剧背景下，我国供应链稳定性优势有望进一步凸显，我们判断未来外资企业在华建设工厂有望加速，从而提升工业模块需求。随着公司南通基地建设落地，公司产能有望逐渐提升，从而把握需求增长趋势，提升中长期竞争力。

    　　【投资建议】

    　　看好公司受益于核电建设，并看好公司后续产能扩张下竞争力提升。预计公司2026-2028 年，公司归母净利润2.45/2.76/3.19 亿元，同比+12.14%/+12.72%/+15.57%，对应4 月21 日股价为33.86x/30.04x/26.00x PE。首次覆盖给予“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　需求不及预期，毛利率不及预期，回款不及预期。