一、事件

    　　三人行公司9 月27 日发布股权激励计划草案，拟授予限制性股票数量 76.3875 万股，占激励计划草案公告时公司股本总额的1.10%。其中首次授予61.11 万股，占本次授予限制性股票总量的80.00%，占当前公司股本总额的0.88%，首次授予的激励对象覆盖公司董事、高级管理人员及核心业务人员共计两人，授予价格104.85 元/股。三个解除禁售期起始时间分别为限制性股票上市后第12、24、36 个月；解锁考核期为2020-2022 三个会计年度，解锁条件为2020-2022 年公司净利润不低于3.50/5.00/7.00 亿元。

    　　二、我们的分析与判断

    　　公司2015 年成立数字营销事业部，打造“校园+互联网”的双引擎核心竞争力，随后加入4A 广告协会，正式进入中国广告行业第一集群，被评为“数字营销类一级广告企业”。公司获得多项业内权威奖项，成功布局全国25 个省市近900 所高校，是专业从事整合营销服务的综合型广告传媒企业。

    　　（一）考核目标两年业绩翻倍，彰显管理层发展信心此次股权激励为公司上市后首次股权激励，本次激励计划业绩解锁条件要求以2020-2022 年三个会计年度为目标，每个会计年度考核一次，各年度净利润考核目标依次不低于3.50/5.00/7.00亿元，按19 年实际1.94 亿元归母净利润计算，2020-2022 年同比增速不低于80.41%/42.86%/40.00%，其中2020H2 净利润目标为2.47 亿元，较上半年有显著提升，同比增长65.77%。上半年疫情来袭，营销行业受到明显冲击，考虑到广告主应对危机减少推广预算以及线下营销受到的影响，公司上半年业绩依旧表现良好，2020 年H1 归母净利润实现1.03 亿元，同比增速127.76%，原因主要系原有如伊利、中国移动等客户在互联网媒体的投放金额大幅提升，且公司大力拓展汽车等行业的头部客户，一汽、快手等新客户为公司带来新的增量收入。因此，我们认为公司全年有望延续高成长性，且公司两年实现业绩翻倍的目标彰显了管理层对于公司长期发展的信心。

    　　（二）Q4 旺季将至，品牌促销投放有望扩大

    　　四季度将迎来“双十一”“双十二”等购物狂节，品牌促销投放有望扩大。往年电商商家将这两个重要购物节作为年度主要营销节点，且不断有电商平台和品牌入局，每年的成交额屡创新高，　　合作品牌逐年增高，2019 年已有20 万余家参与“双十一”活动。

    　　购物节将至，各大电商平台及品牌将投放大量广告，我们预计今年购物节的营销投放量也会因此再度增加，公司长期合作的互联网领域客户京东、快消领域客户伊利、农夫山泉、青岛啤酒等重要客户有望在下半年购物节带来新的增量

    　　（三）校园重启，线下业务将明显复苏

    　　疫情期间线下营销受到了很大影响，公司的场景活动服务业务及校园媒体营销业务收到因此有所受挫。9 月起校园恢复开学，校园营销受众主要为大学生群体，由于大学校园较为封闭，大学生群体之间容易相互影响，且大学生的消费能力也越来越强，校园营销非常有利于在目标消费群形成口碑效应，截至2019 年末，公司校园媒体网络已覆盖全国31 个省（自治区、直辖市）的800 余所高校，前景十分乐观，我们看好疫后高校重启后所带来的业务增量。随着国内情况的好转，线下场景活动也正逐渐复苏，场景活动服务需求将大幅拉动，将带动公司受益。此外，公司渠道资源及大型活动策划服务能力将为公司带来更多竞争优势及优质广告主增量，为公司长期业绩增长提供保障。

    　　三、投资建议

    　　我们看好公司渠道营销布局，且公司具备优质的客户资源，随着后疫情时代来临，线上营销需求持续景气，线下营销逐渐复苏，随着未来客户广告投放量增加，业绩有望实现高速增长。预计公司2020-2022 年实现归母净利润为3.65 亿、5.52 亿和7.50 亿，同比增长101.86%、51.12%和35.84%，分别对应40 倍、27 倍和20 倍市盈率，给予“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　市场竞争加剧风险、客户集中风险、媒体资源采购价格上涨风险、营销传播方式变化风险等。