事件：三人行(605168.SH)于 2022年4月8日发布2021年度业绩报告。公司21 年实现营收35.71 亿元，同比增长27.18%，归母净利5.05 亿元，同比增长39.18%，与快报基本一致。单季度来看，21Q4 实现营收14.29 亿元，同比增长47.23%，归母净利2.44 亿元，同比增长35.59%。

    点评：

    优化客户结构，大力开拓高预算品牌客户。公司不断开拓新客户资源，重点开拓国民经济重要领域注重品牌形象建设目标的高预算客户。21年新增华润集团旗下怡宝、雪花、喜力、海天味业等快速消费品客户、医美行业头部企业巨子生物等新消费客户、国家体育总局体育彩票管理中心、邮储银行等金融行业头部优质客户，以及东风本田、一汽丰田汽车客户，推动公司主营业务持续稳定增长。

    保证存量客户粘性，深挖营销预算。针对原有消费品、电信运营商、金融、汽车等行业头部客户，公司通过构建更高效的营销方法论促进形成大客户广告投放规模效应，从而获得更多存量大客户的增量预算。

    落实开拓汽车行业整合营销业务的发展战略，保证业绩增长。公司在汽车行业营销业务方面积累了一定的经验，帮助客户有效解决线上营销难以触动消费者购买汽车意愿的问题。公司21 年中标了东风本田2022 年度网络广告投放代理项目，并中选为一汽丰田全新车型提供品牌宣传和传播等营销服务，现已积累包括一汽大众、一汽奔腾、一汽丰田、上汽通用凯迪拉克、东风本田、长城汽车等一系列汽车行业客户，未来将继续开拓汽车行业客户，保证业绩持续增长。

    盈利能力稳定，毛利率、净利率均小幅上升。公司21 年毛利率、净利率分别为21.15%/14.14%，同比上升1.66pct/1.22pct，我们认为主要因为疫情整体转好，高毛利率的线下场景活动服务、校园媒体服务的恢复使得全年毛利率提高； 21Q4 毛利率、净利率分别为23.25%/17.09%，同比下降2.11pct/1.47pct，我们认为主要系高毛利率的线下广告受疫情影响所致。

    NFT 与虚拟人业务将进一步催化公司业绩。公司于22 年1 月与北文中心签订战略合作协议，拟共同建立数字文化创意产品交易平台，该平台有望于今年落地，成为公司第二增长曲线。近期国内NFT 市场发展迅速，3 月，国内数字藏品平台鲸探、元视觉的销售额均取得大幅增长，分别环比增长110.68%/239.3%，三人行平台落地后有望快速实现收入；3 月30 日腾讯回应近日对下架炒作、二次售卖数字藏品的公众号及小程序的整改主要是依据国家相关法规，为了防范虚拟货币交易炒作风险，这也引发了市场对监管规范整治的期待，未来将更有利于发挥公司国有背景数字藏品交易平台的优势。公司积极顺应元宇宙发展趋势布局虚拟人领域，与国内虚拟人一线厂商魔珐科技合作打造自有虚拟人，进一步拓宽营销场景。

    公司2021 年度拟向全体股东每10 股派发现金股利30.00 元（含税），预计共分配利润209,033,400 元（含税），现金分红率为41.39%，股息率为1.78%；同时，拟以资本公积中股本溢价向全体股东每10 股转增4.5 股，预计合计转增股本31,355,010 股，转增后公司总股本预计增加至101,032,810 股。

    投资建议：三人行拥有多行业稳定头部客户，包括伊利、三大运营商、四大银行等头部国企，21 年更新开拓华润集团、一汽大众、东风本田、一汽丰田等多行业新客户，未来2-3 年或有投资收益弹性。公司将于4 月16 日披露一季报，结合21 年新增客户情况公司有望实现22Q1 营收高增长，考虑疫情等影响因素净利率或有所下降。我们预计22-24 年归母净利为7.44/10.29/13.22 亿元，对应EPS 为10.67/14.76/18.97（转增摊薄后为7.36/10.18/13.08 元）,对应估值17x/12x/9x。根据可比公司给予22 年25x P/E 目标估值，目标价为266.75 元/股，考虑到公司受益于核心国企持续营销推广投入增长趋势，以及NFT、数字虚拟人等布局有望形成催化，维持“买入”评级。

    风险因素：市场竞争加剧、经营性利率下降、行业政策变化等风险。