事件：公司发布2021 年第三季度报告。前三季度公司实现营业收入16.85 亿元，同增23.36%；归母净利润6153.96 万元，同减37.79%。第三季度，公司实现营业收入5.84 亿元，同增2.99%，归母净利润为151.65 万元，同减96.33%。

    　　点评：

    　　收入端：公司2021 年前三季度实现营业收入16.85 亿元，同增23.36%。其中21Q1/Q2/Q3 分别实现营业收入4.93 亿元/6.08 亿元/5.84 亿元，分别同增73.55%、18.14%、2.99%。主要系本年度各渠道在新区域持续拓展，直营门店持续增加。

    　　毛利率：公司2021 年Q1-Q3 销售毛利率为32.86%，同减7.31pct。分季度来看，2021Q1/Q2/Q3 销售毛利率分别为36.92%、31.31%、31.06%，分别同比变动+4.86pct、-13.64pct、-8.38pct，主要由于会计准则变更。

    　　费用端：公司2021 年Q1-Q3 期间费用率为27.18%，同减2.97pct。单三季度期间费用率为28.29%，同减0.14pct。其中，①2021Q3 销售费用率为21.86%，同减1.37pct，主要原因：（1）会计准则的变化；（2）各销售渠道及直营店数量拓展加快，相关费用增加；②管理费用率为6.49%，同增0.59pct，主要系不动产折旧增加、办公费用等出现增长；③财务费用率为-0.06%，同增0.64pct，主要系银行存款利息收入增加；④研发费用率为1.97%，同增0.07pct。

    　　利润端：2021Q1-Q3 公司归母净利润为6153.96 万元，同减37.79%，归母净利率为3.65%，同减3.59pct。分季度来看，公司2021Q1/Q2/Q3 归母净利润分别为0.10、0.50、0.15 亿元，分别同比变动+203.24%、-25.81%、-96.33%。

    　　净利率方面，公司2021Q1/Q2/Q3 净利率分别为2.04%、8.22%、0.26%，分别同比变动+5.47pct、-4.87pct、-7.02pct，主要原因：①加强直营门店的建设拓展，渠道费用、人员成本增长提前；②三季度南京疫情导致公司江苏地区部分门店暂停营业，对当期业绩产生较大不利影响；③原料奶及多项大宗物料较上年价格大幅上涨。

    　　现金流：①经营活动现金流净额：公司2021Q1-Q3 经营活动现金流净额2.36亿元，同增80.83%，单三季度经营活动现金流净额1.60 亿元，同增48.64%，主要系：（1）本期开学季会员充值活动力度加大；（2）本报告期执行新租赁准则；②投资活动现金流净额：2021Q1-Q3 投资活动现金净额-3.88 亿元，同增7.24%，单三季度投资活动现金净额-0.82 亿元，同减18.78%；③筹资活动现金流净额：2021Q1-Q3 筹资活动现金流净额-3.54 亿元，同减234.97%，单三季度筹资活动现金净额-1.08 亿元，同减144.76%。

    　　投资建议：一鸣食品主要从事新鲜乳品、烘培食品的研发、生产、销售及连锁经营业务；创立“一鸣真鲜奶吧”，形成差异化渠道建设。“中央工厂+连锁门店”零售模式，实现短保质期新鲜乳品与烘焙食品的兼营销售，提升品牌竞争力。受疫情及原材料波动影响，我们调整公司 21-22 年净利润为1.6 亿元/2.3 亿元（前值2.3 亿元/2.9 亿元），对应 PE35X/24X。

    　　风险提示：食品安全风险，渠道拓展不及预期、新冠疫情风险