2025 年业绩低于我们预期

    　　公司公布2025 年业绩：收入15.66 亿元，同比10.53%；归母净利润0.89 亿元，同比-1.24%，扣非后归母净利润0.87 亿元，同比+24.92%。业绩低于我们预期，主因其他收益减少影响。分季度看，1-4Q25 收入2.71/3.43/3.93/5.58 亿元，分别同比持平/+14.3%/+18.3%/+8.8%；归母净利润0.08/0.12/0.15/0.54 亿元，分别同比-41.6%/-50.5%/+23.7%/+35.8%。

    　　发展趋势

    　　室内健身器材快速增长，海外表现亮眼。分产品，2025 年室内健身器材收入同增17.3%至10.78 亿元，我们认为得益于公司推动渠道转型及新客户开发；室外健身器材收入同比下滑30.8%至1.30 亿元；展示用品收入同增9.5%至2.88 亿元，恢复增长态势。分地区，2025 年境内收入同比下滑2.5%至11.09 亿元，境外收入同比增长63.8%至4.57 亿元，海外市场持续快速扩张。

    　　外销毛利率改善明显。公司2025 年毛利率同比提升0.2ppt 至29.4%，其中内销毛利率同比下滑0.2ppt，外销毛利率同比提升2.0ppt，已接近内销水平。期间费用方面，公司2025 年销售、管理、财务、研发费用率分别同比持平/-0.9/-0.2/-0.3ppt 至11.4%/6.5%/-0.2%/3.4%，受其他收益等科目减少影响，公司2025 年归母净利率同比-0.7ppt 至5.7%。

    　　看好新品及渠道转型下内销恢复空间，海外市场有望持续快速扩张。内销方面，公司加大商用产品布局，产品矩阵持续完善，新品及新客户带动下2025 年同比增长40%；零售端持续推动渠道转型升级健身连锁新模式。外销方面，公司持续拓展销售网络，在亚洲市场稳健增长的同时快速拓展欧洲新市场。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑海外业务增长强劲，上调26 年归母净利预测24%至1.65 亿元，引入27 年归母净利润1.83 亿元，当前股价对应26/27 年分别34.5/31.1 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑盈利预测调整及估值切换，上调目标价47%至14.0 元，对应26/27 年34.7/31.3 倍市盈率，较当前股价有1%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格波动，汇率及国际贸易政策变化，行业竞争加剧。