投资要点：

    事件。2021 年10 月26 日公司披露2021 三季报，其中前三季度实现营业收入10.55 亿元（YOY45.21%），实现归母净利润1.95 亿元（YOY35.42%）。

    点评：

    单三季度收入环比提升，成本&费用增加影响利润增速。2021 年前三季度来看，收入毛利端，公司营业收入同比增长45.21%，毛利率同比减少0.43pct，因此毛利同比增长43.54%。费用端，期间费用率同比增长0.19pct（其中销售费用率增长1.94pct，管理费用率增长0.17pct，研发费用率增长0.05pct，财务费用率下滑1.97pct），此外其他收益同比增长约305 万，营业外损益同比减少约270 万，因此最终利润总额同比增长35.28%，归母净利润同比增长35.42%（对应归母净利润率减少1.34pct）。

    单三季度来看，公司实现收入3.75 亿，同比增长26.39%，同时较单二季度环比加速（单二季度收入同比增长22.86%）。不过由于毛利率同比减少1.83pct，期间费用率同比增长1.37pct（其中销售费用率增长2.28pct，管理费用率提高0.57pct，研发费用率提升0.46pct，财务费用率减少1.94pct），因此导致利润总额仅同比增长5.61%，归母净利润仅同比增长7.11%。

    我们认为公司单三季度收入环比加速反映了产品良好的销售势头，而毛利率下滑则与原材料成本上涨有关，此外销售费用率的提升也反映出公司在全国化布局、开发新市场方面持续加大相关投入。此外我们认为原材料成本本身会有一定波动，而期间费用率的提升也将有助于公司进一步拓展市场，提高产品体量规模。此外考虑到单三季度公司整体归母净利润率依然保持在17.6%的较高水平，因此在营收继续保持较快增长背景下，公司依然保持这较强的盈利能力。

    全国不同市场均继续保持较好增长。分区域来看，2021 年单三季度公司华东（含电商）/华中/西南分别同比增长22.14%/24.06%/99.45%，此外华北/华南/东北/西北分别同比增长118.86%/160.60%/182.64%/300.60%，单三季度公司在全国不同市场区域均依然保持较快增长势头。此外从经销商数目来看，公司单三季度新增231 名经销商，相较二季度末经销商数目增长9.55%。我们认为公司不断开发新的经销商也为公司增长带来良好驱动力。

    聚焦大单品发展模式，产能扩张支持全国布局。甜牛奶乳饮料系列具有特殊的甜味产品口感、丰富的产品口味、稳定的产品质量、适中的产品定价，赢得了目标消费群体的青睐，是公司畅销 20 余年的经典产品。公司集中力量打造“李子园”

    含乳饮料品牌，产品口感丰富，深受消费者的喜爱，在甜味含乳饮料细分领域建立了强大的品牌优势。公司在原来浙江金华单一基地的基础上，已在浙江金华、浙江龙游、江西上高、云南曲靖建成四个自有生产基地和拥有多个委托加工生产基地，全国性布局形成初步规模。我们认为，在公司大单品发展模式的牵引下，随着募投项目以及浙江龙游李子园、江西李子园公司对外投资项目的建成投产，公司产能将不断增加，并进一步支撑未来全国市场的快速发展和扩张。

    盈利预测与投资建议。我们预计2021-2023 年公司营业收入分别为14.56/19.28/24.13 亿元，归母净利润分别为2.72/3.61/4.51 亿元，对应EPS 分别为1.26/1.67/2.08 元/股。结合可比公司估值情况，并考虑公司的快速业绩增长，给予公司2021 年40-50 倍的PE 估值，对应合理价值区间为50.4-63.0 元/股，维持“优于大市”评级。

    风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新渠道拓展不及预期。