事件：公司披露2021 年半年度报告，2021 年上半年公司实现收入/归母净利/扣非归母净利5.95/2.11/0.58 亿元，同比增68.1%/279.0%/45.7%，其中Q2 实现收入/归母净利/扣非归母净利3.42/1.97/0.44 亿元，同比增39.7%/365.7%/10.7%。

    　　营收增长抢眼，区域扩展加速。分产品看，21H1 食品类（面点/馅料/外购食品）/包装物/ 服务费营收分别为5.35(1.98/1.64/1.73)/0.39/2.10 亿元， 同比增70.4%/62.8%/ 43.8%，营收高增主因去年同期疫情期间基数较低，且H1 门店快速拓展、团餐放量。另外，公司组建线上外卖团队扩展门店外卖业务，并在门店销售锁鲜装产品，加速新品推广，提高单店营收。分区域看，华东/华南/华北分别贡献营收5.45/0.37/0.12 亿元，区域扩张有序推进。公司收购武汉好礼客和早宜家后通过优化信息系统、人才培养等，持续改善其管理能力与供应链集采能力，4 月已实现盈利，目前签约门店已破百，预计明年并表后进一步贡献营收，同时华南、华中地区有望借鉴成功经验，新建供应链或收购同类企业以扩大版图。

    　　成本上涨与费用投放致盈利短期承压，长期看2C 有所作为。21H1 毛利率24.8%，同比减2.5pct（调整后口径），毛利短期承压主因猪肉降价红利延迟体现，导致上半年原材料成本较高，且上海工厂投产产生折旧费用，拉低毛利，预计下半年成本压力有望缓解。H1 销售费用率8.0%，同比增2.4pct（调整后口径），主要系公司开展锁鲜装2C 业务加大广告投放力度+华南地区加盟补贴力度加大导致Q1 销售费用高增，而Q2 费用投放恢复正常（Q2 销售费用率5.1%，环比减6.8pct，还原后同比基本一致），下半年费用投放或维持Q2水平。H1实现净利率35.5%，同比增19.8pct，主要系公司通过天津君正间接持有东鹏饮料股权产生公允价值变动收益2.0 亿元（扣非归母净利润率9.7%，同比-1.5pct）。

    　　内生外延并举，BC 双轮驱动，营收有望向上突破。上海二期工厂已于5 月投产，南京工厂预计明年12 月完工，产能瓶颈逐步突破，强化南京与安徽市场布局。同时华南开店速度加快（已超100 家）、华中并购进程超预期，内生外延并举，多区域布局加速成长。团餐业务进入高速发展期，公司围绕工厂半径300 公里范围内深耕市场，凭借对市场的了解及优异研发能力，满足大客户的个性化定制需求。另外，锁鲜装发力电商和社区团购平台，携手盒马布局短保包点，BC 双轮驱动盈利增长。

    　　投资建议： 我们预计2021-2023 年收入分别为13.0/15.6/18.2 亿元，同比增33.8%/19.6%/16.4%，净利润分别为3.4/2.5/3.0 亿元，同比+93.1%/-25.3%/+16.1%，调整6 个月目标价至40.80 元，对应2022 年40 倍PE。

    　　风险提示：区域扩张不及预期，行业竞争加剧，食品安全问题(百万元) 2019 2020 2021E 2022E