事件：公司发布2022 年三季度报告。2022 年前三季度，公司实现营收11.0 亿元，同比+13.1%；归母净利1.3 亿元，同比-40.7%；扣非归母净利1.4 亿元，同比+36.

    3%。2022Q3，公司实现营收4.2 亿元，同比+9.8%；归母净利0.2 亿元，同比+9.0%；扣非归母净利0.5 亿元，同比+3.2%。

    门店持续扩展，团餐延续高增。2022 年三季度，公司实现营收4.2 亿元，同比+9.

    8%。（1）分品类看，2022Q3，食品类收入/包装及辅料营收/服务费收入分别为3.8/0.3/0.1 亿元，同比+9.9%/+8.9%/+6.8%。食品类收入中面点类/馅料类/外购食品类分别同比+31.3%/+4.0%/-9.0%，面点类高增，预计主要系锁鲜装和团餐持续发力；（2）分渠道看，2022Q3 特许加盟营收3.3 亿/+7.0%，线下门店经营仍受疫情反复影响。截至2022 年三季度末，公司加盟门店数为4359 家，Q3 华东/华南/华北/华中分别净增32/30/17/29 家，Q3 净开店108 家，环比二季度净开店74 家有所提速。

    2022Q3 直营门店营收0.07 亿，同比+3.1%；团餐业务营收0.7 亿，同比+24.4%，营收占比达16.3%，团餐依旧延续较好的增长态势。

    成本费用受到短期扰动，盈利能力整体稳定。2022Q3，公司毛利率26.4%,，同比+1.9pct，环比-3.25pct，预计主要系猪肉价格虽有所上涨，新工厂一次性物料成本也略有扰动，但公司提前对猪肉锁价锁量，同时公司产品结构有所优化，如高毛利率面点类产品占比提升，整体毛利率维持稳定。3Q22 公司销售费用率5.8%，同比+0.8pct，管理费用率7.0%，同比+0.3pct，预计主要系人员薪酬及新建工厂折旧增加。综合来看，3Q22 扣非归母净利率10.8%，同比-0.7pct，盈利能力略有承压。

    下半年关注同店恢复+南京工厂投产，毛利率仍有望维持较高水平。收入端：同店方面，Q3 起伴随疫情逐渐修复，华东门店同店有望持续恢复，同时公司多种措施持续赋能华中门店，华中门店单店收入有望改善。开店方面，下半年南京工厂预计开始投产，有望启动安徽苏北新市场，华东地区开店有望进一步提速。利润端：考虑到（1）22 年上半年猪肉价格处于低点，公司提前对猪肉主要原材料等进行锁价锁量采购；（2）油脂、包材等价格亦有所回落，我们预计公司毛利率修复具备支撑。

    投资建议：维持“增持”评级。根据三季报，考虑疫情反复扰动与原材料价格波动， 预计公司22-24 年营收分别为16.03/18.37/21.25 亿元（ 前次为17.14/20.60/24.28 亿元），净利润分别为2.42/2.75/3.21 亿元（均剔除持股东鹏饮料的公允价值变动收益），EPS 分别为0.98/1.11/1.29 元（均剔除持股东鹏饮料的公允价值变动收益，前次为1.02/1.18/1.39 元），对应当前PE 分别为25/22/19倍。维持“增持”评级。

    风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件。