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    公司发布2022 年三季报，前三季度营业收入11.01 亿元，同比增长13.08%；归母净利润1.34 亿元，同比增-40.72%；扣非归母净利润1.38 亿元，同比增长36.30%。单三季度营业收入4.15 亿元，同比增长9.77%；归母净利润0.16 亿元，同比增长8.96%；扣非归母净利润0.45 亿元，同比增长3.21%，主要系公允价值变动损益较大，收入和利润两端均处于底部修复中。

    核心观点：

    三季度展店提速，团餐业务稳步扩张。分产品看，前三季度面点类/馅料类/外购食品类营收4.97/2.45/2.63 亿元，同比+52.72%/-7.97%/-7.87% ， 单三季度营收1.68/1.06/1.02 亿元， 同比+31.26/+4.04%/-9.02%。分渠道看，特许加盟/直营门店/团餐渠道营收8.09/0.26/2.50/0.27 亿元，同比+0.56%/+48.03%/+76.03%，单三季度营收3.34/0.07/0.68 亿元,同比+6.97%/+3.11%/+24.45%，上半年受疫情影响开店速度大幅放缓，Q3 以来新开店数量逐月增加，加盟业务表现有所恢复。团餐业务在撇去基数等因素后始终处于快速稳定发展阶段。分区域看，华东/华南/华北营收9.59/0.66/0.32 亿元，同比+7.56%/+11.10%/+51.27%,单三季度营收3.53/0.26/0.13/0.21 亿元,同比+2.16%/+14.55%/+46.73%，华东单店表现较去年同期来看仍存缺口，但环比处于持续恢复过程中。

    成本锁价抬升毛利率，盈利能力如期改善。公司前三季度毛利率为27.66%，较与年同期增长2.97 个百分点，单三季度毛利率26.24%，同比增长1.70 个百分点但未达此前预期，主要系:1）华东工厂开业新增摊销费用；2）非华东地区营运毛利率较低但在三季度增长较快；3）运输和督导人员费用所致。从费用端上来看，公司前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为5.29%/7.22%/0.50%/-2.39%，较去年同期-1.57%/+0.90%/+0.02%/+0.87% ， 单三季度费用率分别为5.81%/7.02%0.50%/-1.94% ， 较去年同期

    +0.79%/+0.34%/+0.01%/+0.72%，单三季度费用投放基本稳定。前三季度净利率12.02%%，较去年同期减少11.14 个百分点，单三季度净利率3.65%，较去年同期减少0.15 个百分点。

    四季度将密切关注华东门店修复进展，预计明年业绩将全面改 善。拓店方面按照三季度新开店情况来看全年目前可以达成，收入端修复核心在于华东门店恢复情况，从十月以来改善态势明显，我们预计明年疫情带来的业绩压力将大幅释放。同时，公司也积极开展外卖业务，目前平均渗透率已达15%，部分优势门店渗透水平更是超40%，为店效增长提供更多势能。团餐增长曲线清晰，事业部规模已接近60人，未来将增加产品开发人员，计划成立1+1 产品小组，为客户提供差异化服务。成本方面预计四季度毛利率将维持平稳，一方面全国化发展下非华东地区增长提速，另一方面南京工厂将产生300 万折旧计提，但生产优势依旧明显，利润空间不会较大压缩。

    盈利预测与投资建议

    我们认为四季度公司收入和利润会有双重改善，维持2022-24 年收入预测分别为16.20/19.85/23.85 亿元， 对应增速分别为17.80%/22.50%/20.15%，维持净利润预测分别为2.50/3.07/3.73 亿元，对应增速-20.3%/22.64%/21.45%，给予23 年28 倍PE 估值，对应目标价34.72 元，“推荐”评级。

    风险提示

    疫情反复导致餐饮需求疲软；原材料价格波动风险；食品安全等风险