事项：

    　　公司发布2023 年一季报，23Q1 实现营收3.2 亿元，同比+3.24%，归母净利润0.4 亿元，同比+2724.36%。扣非归母净利润0.20 亿元，同比-48.06%，低于市场预期。

    　　评论：

    　　新开店进度符合预期，但疫情过峰冲击同店、团餐表现，导致Q1 收入仅实现微增。分渠道看，单23Q1 特许加盟/直营门店分别同比+2.5%/-7.3%，门店业务放缓明显，主要与疫情过峰下单店客流、在营业门店减少有关，此外低店效的非华东店占比提高、去年高基数等亦有影响，预计全国单店同比22 年缺口在15-20%、华东地区缺口高个位数水平。而团餐渠道则在高基数下，叠加学校和企事业单位放假增多、人流往社会餐饮迁移等因素，同比增速放缓至+6.9%。面点类/馅料类分别同比+7.2%/+9.8%，主要与疫情居家红利减弱，产品结构向门店半成品转移、团餐放缓有关。分地区看，除华东受疫情影响同比-4.6%外，华南则在期内较快开店下同比+19.3%，华北地区在低基数、团餐贡献下同比+30.9%，最终Q1 公司加盟店净开130 家（毛开294 家）至4603 家，华东/华南/华北/华中地区分别净增45/35/14/36 家。

    　　猪肉等原材料价格上行，加上南京工厂折旧摊销，以及费用投入增加，Q1 扣非盈利承压明显。公司Q1 实现净利率12.8%，同比+12.4pcts，主要系期内东鹏饮料持股在内的公允价值变动贡献0.25 亿所致，实际扣非归母净利润为0.2亿，同比-48.1%。毛利率方面，公司Q1 毛利率24.2%，同比-3.2pcts，主要与去年猪肉锁价得当、今年原料价格上行有关，同时春节停产、爬坡较慢下南京工厂折旧摊销亦对盈利形成一定拖累。费用方面，Q1 销售费用率同比+2.9pcts，主要系去年疫情影响下相关推广动作有所停滞导致22Q1 费用基数较低，管理/研发/财务费用率为9.7％/0.9%/-3.0%，分别同比+2.3/+0.4/-0.6pcts，其中管理费增加较多主要系新增股权支付费用所致。最终Q1 实现扣非归母净利率仅为6.3%，同比-6.2pcts。

    　　Q1 短期外部冲击后，后续经营已在修复，报表有望逐季改善。短期受疫情过峰、猪肉成本上行等拖累，公司Q1 报表有所承压，但展望全年，外部复苏下门店业务恢复方向明确，同时公司稳步推进1000+家新开店计划，并通过四代门店升级、提升中晚餐占比、导入炒饭等新品等提振单店收入，此外在南京、东莞等新产能支撑下，公司重点拓展便利连锁、餐饮连锁和新零售平台等客户，全年锚定25%的团餐收入占比加强发力，团餐业务亦可期待。具体到报表节奏，考虑到旺季开店加快，低基数下Q2 起门店业务有望显著加速，团餐度过Q2 保供高基数后，下半年亦有望重回高增通道，而盈利端，预计上半年业绩仍有一定压力，下半年在南京工厂产能爬坡下，盈利有望触底修复。

    　　投资建议：Q1 疫情扰动，全年有望先抑后扬，维持“强推”评级。公司开店目标如期推进，且围绕单店提升的措施有序落地，加上团餐下半年重回高增通道，以及股权激励保障，全年较快增长依然可期，Q1 短期冲击后，Q2 起低基数下收入有望迎来加速。此前我们低估公司团餐H1 高基数压力，结合一季报情况，我们调整23-25 年EPS 预测为0.94/1.15/1.41 元（原预测为1.03/1.29/1.62元），对应PE 为34/28/23 倍，考虑公司开店周期尚在加速阶段且品类刚需，增长持续性仍可期待，给予一年目标价36 元，对应24 年约30 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：疫情影响需求，成本上行，开店不及预期，市场估值中枢下移