业绩回顾

    　　1Q25 业绩符合我们预期

    　　公司公布1Q25 业绩：1Q25 公司收入3.7 亿元，同比增长4.5%；归母净利润0.37 亿元，同比降低6.1%；扣非归母净利润0.39 亿元，同比增长3.3%。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　淡季门店经营平稳，团餐收入保持双位数增长。1Q25 公司加盟/团餐渠道收入分别同比+2.7%/+11.7%，剔除青露、巴比九江供应链收入影响，我们测算加盟渠道收入同比-3%左右。1）门店：加盟店数相比年初毛开711家、净增501 家至5644 家，剔除并表青鹿、巴比九江504、44 家共548家门店影响，毛开163 家、净关47 家，相比4Q24 净关143 家有所减少；2）单店：剔除并表收入及门店数量影响，我们测算1Q25 单店收入同降3%左右，我们估计华东区域单店收入逐步趋稳；3）团餐：1Q25 团餐收入保持较好增长，公司持续开拓直营大客户。

    　　降本提效消化折旧摊销增加，淡季盈利能力保持平稳。1Q25 公司扣非归母净利润率同比-0.1ppt至10.5%。其中，1Q25 毛利率同降0.4ppt至25.5%，主要受产能投放折旧摊销增加影响；1Q25 销售/管理/研发/财务费用率同比-0.9/-0.1/-0.1/+1.0ppt，期间费用率整体保持平稳，销售费用率降低主要因为公司销售淡季开店较少费用投入低。

    　　2025 年展望：保持快速开店，单店收入企稳，团餐收入增速改善。1）门店：公司年报披露2025 年开店目标在1000 家左右，另外于2Q25 实现对华东区域“青露”品牌、华中区域“浔味来”、“浔早”品牌的收购并表，内生+外延推进拓店；2）单店：单店收入（同区域）逐步企稳，我们预计公司2025 年单店收入有望实现同比持平；3）团餐：随公司重点发力开拓新零售等渠道，我们预计团餐渠道收入有望保持双位数同比增长。利润端，受原料价格低位、经营效率改善，我们预计盈利能力有望保持稳健。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持公司2025/26 年收入预测18.9/21.1 亿元，基本维持2025/26年归母净利润预测2.70/3.01 亿元。当前股价交易于2025/26 年17.3/15.5倍P/E估值，考虑公司经营企稳改善，以及板块估值向上调整，我们上调目标股价15%至23.0 元/股，对应2025/26 年20.4/18.3 倍P/E估值，较当前股价有18.3%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　门店拓展、单店收入恢复、团餐拓展不及预期，原料价格波动，食品安全。