投资要点

    公司23Q1 收入保持稳健增长，利润有所下滑，主要系产品结构影响和产能利用率未满导致毛利率有所受损，伴随终端需求快速修复和回暖，棕榈油价格同比下行，看好需求向上，成本下行背景下公司业绩的边际改善。

    公司23Q1 收入增长稳健，利润略有下降，符合市场预期23Q1 实现收入7.41 亿元，同比增长12.29%；实现归母净利润3895 万元，同比下降26.53%。

    冷冻烘焙实现高速增长，淡奶油表现亮眼

    分产品来看：23Q1 冷冻烘焙和淡奶油依旧保持良好增长。烘焙油脂实现3.52 亿元，同比下滑5.4%；淡奶油实现1.40 亿元，同比增长35.37%，实现快速增长主要得益于国产替代和终端产品升级，使得淡奶油需求提升；进口乳制品实现1.57亿元同比增长11.19%；冷冻面团实现8563 万元，同比增长128%，主要得益于贝果产品的放量；馅料实现437 万元，同比增长14.28%分渠道来看：经销商渠道实现3.96 亿元，同比增长15%；直营渠道实现3.44 亿元，同比增长9.48%。

    毛、净利率下滑，期待后续改善

    毛利率：23Q1 毛利率19.93%，同比下降6.27pct，主要系进口乳制品毛利率下滑，以及冷冻烘焙产品由于产能利用率不满导致毛利率有所下降；费用率：销售/管理/研发/财务费用率分别为7.32%/5.79%/1.81%/-1.33%；同比分别-0.51pct/-0.54pct/-0.63pct/+0.06pct；

    净利率：23Q1 净利率为5.25%，同比下降2.78pct。

    维持此前盈利预测，维持“买入”评级。

    1）收入端：23 年公司主业烘焙油脂在线下门店的重新开店下将得到恢复；冷冻面团在山姆对于贝果产品需求的快速提升下，产能有望翻倍，我们预计冷冻面团业务23 年有望实现4-5 亿元左右的收入；同时伴随奶油行业的产品升级，淡奶油和进口乳制品的需求也将快速提升。 2）利润端：考虑到当前棕榈油等原材料的供求关系逐步平衡等，价格同比将有所回落，有利于公司毛利率的快速回升和改善。我们看好公司23 年需求向上，成本下行带来的业绩持续改善和修复。

    维持此前盈利预测，预计2023-2025 年收入分别为38.40、47.87、58.68 亿元，同比增长分别为34.21%、24.65%、22.58%；归母净利润分别为3.88、5.21、6.67亿元，同比增长分别为142%、34%、28%。预计23-25 年EPS 分别为0.91、1.22、1.56 元，对应PE 分别为25.62、19.08、14.90 倍。

    风险提示：原材料价格上涨；终端需求疲软；产能释放不及预期。