管输+城燃双轮驱动，看好23-25 年业绩与股息增长公司为河南省主干线管网覆盖范围较广、规模较大的综合性燃气企业集团，主营业务为天然气输送及销售。公司深耕河南省天然气市场，同步布局中游管输及下游城燃业务，一体化优势助力公司具备更强穿越天然气价格周期的能力。随着2023 年国际气价回落及我国天然气上下游价格联动机制的逐步落地，我们看好公司营收及净利率在2023-25 年增长。公司积极收购河南省内优质城燃企业，拓展特许经营权范围，未来公司城燃业务业绩有望稳健增长。我们预计2023-25 年归母净利润为6.33/7.09/7.82 亿元，可比公司24 年PE 均值10.7x，考虑到公司更高的派息比例（承诺不低于70%）与股息率（预计2023-25 年不低于5.3%/5.9%/6.6%），给予公司24 年13xPE，目标价13.26 元/股，首次覆盖给予增持评级。

    　　管道天然气：长输管网具先发优势，多气源结构优势明显管道天然气为公司最主要业务，公司控制河南省内四条长输管网，具备区域内独占优势。2018-22 年公司管道产能利用率维持在70%左右，预计2023-25 年有望保持稳定。公司的长输管网可承接西气东输一线、二线及山西低价煤层气气源，多元化气源结构助力公司控制购气成本。公司下游城燃业务助力管输业务消化价格压力，2020-22 年公司管输价差高增，由0.16元/方提高至0.45 元/方。上游气价回落导致多元化气源红利有所减退、但公司管输价差稳定可期，预计2023-25 年保持在0.33 元/方。

    　　城市天然气：持续扩大特许经营权范围，成本下行弹性充足上市后公司积极收购河南省内优质城燃标的，2018-22 年公司城市天然气业务营收由8 亿元增至19 亿元，CAGR 为24%。目前公司已取得河南省五市的多个指定区域的城市燃气特许经营权，随着用气人口增长和产业流入，预计2023-25 年城燃营收CAGR 仍可达5.1%。2023 年国际天然气价格回落，公司城燃业务也受益于多气源结构优势，2020-22 年城燃业务毛差增高；未来随着顺价政策的执行，预计2023-25 年城燃毛差为0.88/0.86/0.84 元/方。

    　　燃气安装工程：乡村市场广阔，募投项目落地提供增量

    2018-22 年公司燃气安装工程业务受疫情影响增长较缓，营收由3.09 亿元增长至3.50 亿元，CAGR 为3.16%。疫情后燃气安装业务逐步复苏，同时公司募投项目落地带来大量燃气接驳业务量，1H23 公司燃气安装工程业务营收2.84 亿元，同比增长86.40%。2022 年驻马店市城镇化率仅为45.81%，在省内17 个地级市中排名16，乡村天然气可开发空间较大。未来随公司募投项目陆续落地，预计公司燃气安装工程业务收入与利润维持增长。

    　　风险提示：气源价格大涨，价差大幅收窄，国内政策风险。