国内非制冷红外成像领导者，掌握核心技术筑高护城河。公司是国内领先的、专业从事非制冷红外成像与MEMS 传感技术开发的国家高新技术企业，具备从芯片到整机的全产业链核心技术及生产工艺，产品性能指标世界领先。2019 年公司收入、净利润分别为6.85、2.02 亿元，同比增长78%、61%；2020 年上半年疫情影响导致公司测温产品营收大幅增长，公司营收、净利润为6.93、3.08 亿元，分别同比大幅增长173%、377%。

    海外红外厂商技术积累深厚，非制冷产品国产替代机会较高。红外热像仪可通过探测物体的红外辐射对物体进行温度测量和热状态分析，广泛应用于军事及民用领域。红外成像行业的技术壁垒较高，欧美龙头企业FLIR、ULIS、洛克希德等占据民用70%，军用50%以上的市场份额。随着封装、ASIC 技术的发展，芯片成本逐渐降低，国内市场涌现更多需求，以睿创微纳为主的国内厂商已经在非制冷领域技术突破垄断，国产替代空间巨大。

    军品业务：军用装备升级和军费开支提升推动军用红外市场快速发展，睿创微纳军品业务有望步入快速成长期。2018 年以来，我国装备建设投入逐年增长，单兵夜视、导弹制导等新兴红外市场有望随着我国军队装备升级换代迎来快速发展，我们预计到2023 年全球军用红外市场规模将达到108 亿美元，国内份额占比快速提升。睿创微纳坚持发展自主红外技术，定制化供应军方用户，军品毛利率保持在70%以上。2019 年公司军用业务营收约2 亿元，20H1 营收达到1.63 亿元，同比增长130%。

    民品业务：非制冷技术打破外资垄断，全产业链产能持续扩张。民用领域非制冷技术日渐成熟，检疫、户外、监控、边防等更多下游场景将带来广阔市场空间，预计到2024 年全球民用红外市场规模可达75 亿美元。睿创微纳作为少数突破民用红外技术封锁的国产厂商，民品业务得以迅速发展，2019 年民品收入约4.8 亿元，20 年H1 收入达到5.27 亿元，同比增速189%。公司长期产能规划已经扩充至芯片100 万只/机芯和50 万只/整机20 只，民品业务有望深度受益民用应用场景的不断扩张。

    盈利预测、估值与评级。我们预计睿创微纳2020-2022 年的营业收入为13.30、20.94、29.68 亿元，归母净利润为4.70、6.76、9.06 亿元，当前351亿元市值对应PE 估值为75x、52x、39x，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：技术与产品研发风险；军费开支缩减风险；贸易环境影响