事件概述

    　　公司披露2022 年年报及2023 年一季报，22 年实现营收26.45 亿元（+48.62%），归母净利3.13 亿元（-32.05%），扣非净利2.49 亿元（同比-38.95%）。23Q1 实现营收7.90 亿元（+77.45%），归母净利8159.69 万元（同比+471.33%），扣非净利7558.76 万元（同比+746.31%）。

    　　分析判断：

    　　22Q4 军品恢复，订单需求持续

    　　公司22Q4、23Q1 分别实现净利润1.31、0.82 亿元，同比分别+12.68%、+471.33%，自21Q1 以来首次同比回正。据2022 年年报，第四季度部分既有项目进入批量交付且订单需求持续到2023 年；多款重点精确制导项目进入批产准备，第四季度完成首批交付，2023 年转入正式批产阶段。特种设备多个项目参与客户竞标，制冷产品线方向公司配合某重点客户进入新应用领域，未来将持续发力该重点方向。

    　　从财报看，公司2022 年底合同负债达2.14 亿元，较期初大幅提升234.7%，印证公司订单需求恢复。利润端，公司毛利率、净利率存在一定下滑，主要系产品结构变化、激励费用摊销所致，我们认为，随着高毛利军品交付加速，其营收占比回升，公司盈利能力有望修复。

    　　境外收入持续高增，受益产品渗透率及市场份额双重提升2022 年公司继续加大海外市场拓展，市占率、认可度持续不断提高， 境外收入13.28 亿元， 同比+78.47%。公司海外销售主要为户外运动产品，户外狩猎对于红外热成像整机的需求量较大，从而带动公司境外收入持续高增长。同时，公司境外业务存在产品渗透率及市场份额双重提升的逻辑。近年来，国内红外热像仪产品技术突飞猛进，成本优势明显，在全球市场的占有率持续提升。根据Yole，2020 年国内产品全球市场占有率占比已达44%，相较2019 年提升了29%；预计到2025 年，中国红外热像仪在全球红外市场份额将达到64%。其中，公司2020 年全球市占率达10%，排名第五。同时，前期公司海外客户以欧洲地区市场为主，2020年开始在北美等其他地区进行业务布局，而2021 年美国注册猎人共1,520 万人，北美地区户外热成像产品出货量占比达21%，未来市场空间仍然较大。

    　　微波业务增长亮眼，无锡华测成长可期

    　　在微波领域，公司建立了完整产业链，以T/R 组件、相控阵子系统及雷达整机切入微波领域，同时在底层的微波半导体方面持续建设核心竞争力。基于上述布局思路，公司于2018 年设立全资子公司成都英飞睿，涉足相控阵天线子系统及地面监视雷达整机等微波业务；于2021 年收购无锡华测56.253%的股权，布局T/R 组件业务。报告期内，两家公司继续稳步推进模块、组件、整机业务，研发成果和市场开拓均取得了显著进展。无锡华测业务快速恢复，产能持续提升，圆满完成全年研发和T/R 组件生产交付任务，22 年营收3.42 亿元，两年复合增速60.9%；净利润2593.9 万元，两年复合增速64.0%。

    　　完成民用车载布局，打造发展新增长点

    　　在车载领域，公司已实现从芯片探测器、模组到系统产品全产业链布局，产品涵盖单红外、双光融合、双红外等类型，分辨率做到256、384、640、1280 及1920 的全覆盖，车型涵盖乘用车、商用车及特种应用工程车辆等不同车辆类型。2022 年，公司发布了国内首款通过AEC-Q100 车规级认证的红外热成像芯片，将广泛满足汽车智能驾驶、自动驾驶、智能座舱等领域的应用需求。车载红外领域获得了包括比亚迪、滴滴在内的多家企业定点项目；和图森未来、智加科技等知名自动驾驶公司构建深入合作关系。公司将围绕红外热成像等智能驾驶时代的主要传感器，在产品端和市场端持续深耕和拓展。

    　　据2022 年年报，公司车载红外热成像产品研发项目已结题，累计投入2950 万元，主要应用于民用车辆夜视系统，提高车辆驾驶安全系数。公司采用自主研发高性能非制冷红外探测器，整机成像清晰，功耗低，可靠性高，目标识别率高，已达到国内领先水平。

    　　投资建议

    　　公司是国内非制冷红外龙头，随着特种装备业务需求复苏、境外销售持续高增、微波业务贡献增量，公司中长期发展向好；短期看，疫情退坡，装备采购流程有序开展，叠加弹载产品需求爆发，公司2023 年业绩有望快速反弹。考虑到军品交付节奏加速等原因，我们调整公司2023-2024 年盈利预测，并新增2025 年预测，预计2023-2025 年公司营业收入分别为35.87/46.65/58.09 亿元（此前2023、2024 年为32.47、41.14 亿元），归母净利润5.15、7.47、9.72 亿元（此前2023、2024 年为5.15、7.56 亿元），EPS 分别1.15/1.67/2.17 元（此前2023、2024 年为1.15、1.70 元）。对应2023 年4 月28 日51.71 元/股收盘价，PE 分别为45/31/24 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　核心客户订单波动风险；市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险等。