报告导读

    　　澜起科技于2020 年10 月29 日发布2020 年三季度报告。

    　　投资要点

    　　2020 年前三季度：营收14.7 亿元，同比+6.1%；归母净利润8.8 亿元，同比+18.0%；扣非归母净利润6.8 亿，同比-4.4%；剔除股份支付费用后的归母净利润10.3 亿元，同比+38.5%。毛利率72.9%，同比-1.3pct；净利率59.8%，同比+6.1pct。研发费用2.2 亿，同比+11.2%，研发费用率14.9%，同比+0.7pct。

    　　20Q3 单季度：营收3.8 亿元，同比-25.0%，环比-36.2%；归母净利润2.8 亿元，同比-5.6%，环比-18.4%；扣非归母净利润1.6 亿 ，同比-43.0%，环比-46.7% 。

    　　单季度毛利率70.6%，同比-4.8pct，环比-4.1pct，单季度净利率72.9%，同比15.0pct，环比+15.9pct。扣非净利率42.7%，同比-13.5pct，环比-8.4pct。

    　　20Q3 单季度营收同比环比均大幅下滑主要系20Q3 全球服务器剧烈去库存影响内存接口芯片销售量，毛利率下滑主要系行业去库存对ASP 有一定压制因素，净利率水平较高主要系20Q3 有1 亿元投资收益。

    　　内存接口芯片：20Q3 服务器剧烈去库存带来销量下滑，预计21Q1 复苏开始新一轮成长。

    　　①量：英特尔DCG 部门20Q3 营收同比-7%，环比-10%；台湾信骅20H1 连续6 个月环比增长，20Q3 环比-18.7%。因此，我们预计20Q3 全球服务器销量环比下滑约10%，叠加20Q3 服务器DRAM 市场销售额呈现环比下滑趋势，从而造成澜起20Q3 内存接口芯片销量环比大幅下滑。根据英特尔指引，我们预计20Q4 全球服务器继续环比下滑，但下滑幅度环比将有所缓和，同时预计全球服务器市场将在21Q1 迎来复苏。

    　　②价：DDR4 Gen2.5 是DDR4 内存接口最后一个子代，ASP 相较Gen 2.0 子代提升50%+，Gen 2.5 渗透率提升（20 年初中20%-30%→20 年末中80%+）带来总体内存接口芯片ASP 提升，虽然行业去库存会影响ASP，但总体来看我们认为20Q3内存接口芯片ASP 环比20Q2 有小幅环比提升趋势。

    　　新品拓展：PCIe 4.0 Retimer 9 月宣布量产，DDR5 及配套芯片均实现送样。

    　　①PCIe 4.0 Retimer：量产时间位居全球第二，仅次于台湾谱瑞（6 月宣布量产），英特尔在20Q3 法说会宣布21 年Q1 量产支持PCIe 4.0 的服务器CPU IceLake，预计澜起PCIe 4.0 芯片将在21 年大规模放量，公司股权激励解锁条件中21 年营收体量1000 万+；

    　　②DDR5：根据JEDEC 组织定义，DDR5 第一子代产品运行速率4800MT/s，相较DDR4 最高运行速率提升50%。目前澜起已完成第一子代DDR5 RCD 及DB 芯片工程样片流片，并已送样客户测试评估。预计20H2 完成量产版本研发。英特尔将于22Q1 发布支持DDR5 内存的服务器CPU Sapphire Rapids，我们预计22 年将DDR5 内存接口芯片大规模出货；

    　　③配套芯片：DDR5 内存模组相较DDR4 除了内存接口芯片升级外，核心增量在于PMIC 芯片。目前澜起于合作伙伴共同开发配套芯片，目前已经完成了串行检测芯片中SPD、温度传感器中TS 和电源管理芯片中PMIC 工程样片流片，预计20H2 完成量产版本研发。预计配套芯片将随着DDR5 内存接口芯片在22 年大规模放量。

    　　投资建议与盈利预测：

    　　考虑20Q4 服务器环比衰退趋势明显改善以及21 年PCIe 4.0 Retimer 芯片放量，预计2020-2022 年归母净利润10.6 亿/14.1 亿元/18.3 亿元，对应摊薄后EPS 分别为0.94、1.24、1.62 元，给予“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　1）内存接口芯片新品DDR5 出货量不及预期；2）全球服务器出货量下滑的风险；3）津逮服务器推广不及预期等。