2025 年公司实现营收54.56 亿元(yoy：+49.9%)，归母净利润22.36 亿元(yoy：+58.4%)，基本符合我们此前预期（55.82/21.92 亿元），扣非归母净利润20.22 亿元(yoy：+62.0%)。其中，4Q25 单季实现营收13.99 亿元(yoy：+31.0%，qoq：-1.8%)，归母净利润6.03 亿元（yoy：+39.1%，qoq：

    　　+27.5%），扣非归母净利润5.54 亿元（yoy：+48.0%，qoq：+47.4%）。

    　　4Q25 内存接口芯片市场需求持续向好，但公司部分产品出货受到上游基板等交货周期延长影响，致使收入环比略有下滑，受益于DDR5 第三/四子代收入占比持续提升，公司毛利率进一步提升至64.46%（qoq：+1.12 pct），因股份激励费用冲回影响，4Q25 公司归母净利润同比增长39.1%至6.03亿元，剔除股份支付后归母净利为5.03 亿元（qoq：-38%），环比下降较多主因投资收益及公允价值变动收益减少，且研发费用环比大幅增加。AI数据中心建设持续加速带动公司内存接口芯片需求保持旺盛，且公司持续拓展CXL MXC、PCIe Switch 等新品带来新成长空间，维持“买入”评级。

    　　25 年回顾：DDR5 渗透率快速提升，综合毛利率进一步增长2025 年公司互连类芯片/津逮产品线实现收入为51.39/3.08 亿元（yoy：

    　　+53.4%/+10.2%）。其中，互连类芯片收入高速增长主要受益于下游需求旺盛，且DDR5 渗透率快速提升，公司内存互连芯片出货量大幅增长，同时PCIe Retimer 等新品亦进一步放量。毛利率方面，伴随DDR5 持续渗透、新子代RCD产品出货占比进一步增加，以及多款AI 相关新品收入贡献增加，推动公司毛利率稳步提升，25 年其互连类芯片业务毛利率为65.6%（yoy：

    　　+2.9pct），其中4Q25 达67.8%（qoq：+2.1pct）。公司持续推进内存接口芯片、PCIe Retimer 等下一代产品迭代升级，并积极布局PCIe Switch等新产品研发，25 年研发费用同比增长19.85%至9.15 亿元。

    　　26 年展望：互连类芯片需求高景气，关注PCIe Switch 等新品进展受益于AI 产业趋势推动，服务器内存条需求增长并加速升级，行业有望保持高景气度。2026 年，公司内存接口芯片产品持续迭代，且多款新品商业应用进一步落地；1）2H25 DDR5 第三子代RCD 芯片收入超过第二子代，第四子代产品开始规模量产，且公司已完成第五子代量产版本研发，子代持续迭代将助力公司产品ASP/毛利率保持较高水平；2）公司PCIe 6.x/CXL3.x Retimer 芯片已向客户送样，并已推出基于该芯片的AEC 解决方案，进一步打开市场空间；此外，高密机柜方案成为重要产业趋势，scale up Switch市场规模快速扩大，公司正稳步推进PCIe Switch 工程研发，后续有望凭借优质客户资源较快实现规模应用；3）4Q25 开始，公司第二子代MRCD/MDB产品出货量显著提升，在手订单可观，公司有望充分受益市场需求快速增长。

    　　此外，公司推出CXL3.1 MXC 芯片/时钟芯片，亦有望陆续贡献营收。

    　　盈利预测与估值

    　　DDR5 内存接口芯片市场需求旺盛，但考虑MRCD、MXC 等新品尚未实现大规模量产，预计公司26/27/28 年收入为72.32/92.86/111.87 亿元（较原值-4.8%/-4.2%/-），考虑公司调整高管激励计划，对应股份支付费用减少，预计归母净利润分别为34.2/45.26/54.54 亿元（较原值+8.6%/+4.5%/-）。

    　　公司为全球内存接口芯片龙头厂商，持续拓展PCIe Retimer、PCIe Switch等AI 相关新品布局，打开广阔成长空间，给予63x 26PE（可比公司一致预期60x），目标价176.3 元（按当前股本计前值为167.5 元，基于65x 26PE），维持“买入”评级。

    　　风险提示：新产品研发不及预期，市场竞争加剧，市场开拓不及预期。