我们看好公司的核心逻辑在于其下游复苏,可以从宏观和微观两个层面来印证:
宏观层面:机器人产业属于增量市场,工业企业利润会显著影响工业机器人装机量,我们处理后PMI 相关数据显示,目前新订单减产成品库存指标处于低位,随着后续订单指标修复,工业企业利润有望实现触底反弹,有利于下游机器人以及零部件需求量大幅提升。
微观层面:下游客户出货目标增速较快印证宏观判断,埃斯顿23 年机器人出货目标同比增长39%-56%,同时计划于23 年年中实现产能翻番。
公司看点:绿的谐波国产替代逻辑清晰。
产品性价比高于海外龙头哈默纳科:绿的谐波已经可以做到在额定转矩、角度传达精度、迟滞损失等多项关键参数上基本接近,在产品设计寿命上实现反超,同时产品售价大幅低于哈默那科,性价比凸显,国产替代逻辑顺畅。
市占率持续提升:绿的谐波通过大幅释放产能,积极抢占市场份额,测算下其国内市占率从19 年的13.27%提升至2021 年的23.69%,我们预计25 年可达到38.96%。
毛利率与净利率维持在较高水平:绿的谐波2022 年Q3 毛利率51%,净利率为37%,盈利能力显著高于下游机器人公司(埃斯顿与华中数控同期毛利率在32%-33%左右),说明公司对于下游客户议价能力较强,护城河较深。
技术壁垒深厚:绿的谐波对于谐波减速器具备较深的认知与技术积累:公司根据基于曲线(曲面)的几何映射的理论研究发明出多种齿形,形成技术专利壁垒。
投资建议:考虑当前处于去库存末期,周期复苏下工业机器人产业链有望受益,预计公司22-24 年净利润复合增速为54%。预计23 与24 年市盈率分别为80.59倍与57.20 倍。我们给予2023 年绿的谐波PE 为92 倍,目标价格147 元,首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示:公司于2023 年中面临较大比例限售股解禁风险;谐波减速器市场竞争加剧的风险;机器人行业发展不及预期的风险;毛利率波动风险。