2023 年&1Q24 业绩符合市场预期

    公司公布2023 年度和1Q24 业绩：2023 年收入同比增长9.6%至21.7 亿元；归母净亏损同比扩大至3.6 亿元；扣非净亏损同比扩大至3.9 亿元，符合市场预期；单季度看，4Q23 收入9.6 亿元，同比增长2.4%，归母净利润1.8 亿元，同比下降13.6%。1Q24 收入2.8 亿元，同比下降16.5%；归母净亏损同比基本持平约2.0 亿元，基本符合市场预期。

    发展趋势

    夯实竞争壁垒，拥抱AI 机遇。产品层面，2023 年公司网络信息安全基础产品/安全平台/安全服务/第三方硬件产品收入分别同比-2.3%/+1.3%/+24.4%/ +14.0%至4.6/7.8/8.3/0.6 亿元。行业层面，央国企/医疗营业收入同比增长超150%/30%；行业军团战略取得成效，运营商/电信/网信/交通/电力营收同比增长超30%/70%/40%/ 40%/20%。毛利率层面，2023 年公司整体毛利率同比-2.4ppt 至61.8%，主要由于竞争加剧、服务占比提升，我们预计在降本增效背景下，24 年毛利率有望回升；其中安全基础产品毛利率同比提升1.2ppt 至76.6%，安全平台/安全服务/第三方硬件毛利率同比下降1.5/1.6/14.9ppt 至70.4%/49.6%/1.3%。2023 年公司在MSS、信创安全、密码安全等战略新方向保持快速增长，MSS 收入同比增长超300%，信创安全产品同比增长超100%，商用密码整机及系统类产品出货量、客户数均同比增长超100%；数据安全合同额较上年增长近40%；积极拥抱AI机遇，推出“恒脑”安全垂域大模型，第三曲线稳步增长。

    持续推进降本增效。2023 年，公司积极推进降本增效，三费合计同比增长2.3%至17.3 亿元，销售/研发/管理费用率分别同比下降1.2/3.3/1.2ppt 至41.9%/29.3%/8.5%。2023 年总人均创收同比下降18.7%至56.0 万元，归母净亏损率同比上升3.8ppt 至16.6%，主要由于公司全年人员基数较大，刚性人工成本仍呈增长趋势，同时因支持杭州亚运会等重大赛事带来较大偶发性投入。1Q24 三费合计同比下降19.8%至3.4 亿元，费用端改善迹象明显，我们认为24 年盈利有望修复。

    盈利预测与估值

    维持跑赢行业评级。考虑收入确认的不确定性，下调2024 年收入19%至24.2 亿元，下调2024 净利润78%至0.21 亿元。引入2025 年收入28.2 亿元，净利润0.99 亿元。考虑宏观环境波动导致行业估值中枢下行，我们下调目标价54%至80 元（基于3x 2024e P/S），当前对应股价1.9/1.6x2024/2025e P/S，较当前股价有40%的上行空间。

    风险

    下游客户需求不及预期；新产品拓展不及预期。