投资要点：

    事件：2021Q1 收入112.5 亿元，同比增长99%，环比-12.2%；归母净利润8.0 亿元，同比+125.9%，高于申万预期值7-7.5 亿元；实现归母扣非净利润7.7 亿，同比+160.2%。

    2021Q1 淡季不淡，营收高增、运营效率提升双击。2020Q1 受疫情等影响，销售收入56.4亿元，同比增速仅15%相对较低。2021Q1 非洲市场继续保持稳定增长，非洲以外市场销售收入也有较大提升。2021Q1 营收112.5 亿元，与2020Q3 旺季规模相当。2021Q1 毛利率23.6%，同比、环比下降3.0pct、2.0pct；期间费用率13.2%，同比、环比下降5.3pct、6.5pct，主要由于销售费用率、财务费用率改善显著。净利率7.12%，同比提升0.8pct。

    经营稳健，现金流表现健康。2020 年维持高现净比，自由现金流充裕。2020 年经营活动现金流量净额43.08 亿元，同比增长6.6%，现净比高达1.6X，经营性现金流健康，远高于2020 年投资性现金流8.18 亿元；2020Q4 经营性现金流净额14.79 亿元，现净比2X。

    2021Q1 净现金流为负，主要由于购买商品支付现金118.6 亿元，环比增长16%，体现为当期存货增加15 亿元，在电子元件涨价行情下有助于公司稳健发展。

    传音是新兴市场龙头，非洲手机之王。2019、2020 年传音手机出货量1.37、1.74 亿部，约80%销售于非洲，2020 年公司全球手机市占率10.6%，排名第四。2020 年智能机全球占有率4.7%，排名第七位，其中非洲智能机市占率超过40%。

    兼顾本地化创新、定价与服务，传音手机品牌护城河深筑。1）传音深耕非洲市场13 年，针对非洲用户需求做在地化创新，推出深肤色人像摄影、多卡多待、语言适配、超长待机等功能。2）传音智能机ASP 仅为竞争品牌1/3，功能机均价贴近市场均价。3）传音以中国成熟的供应链服务海外需求。4）经销及售后服务本地化。传音与2000 余家海外经销商建立长期良性的合作关系，并在海外市场建立本地销售团队；传音Carlcare 已成为非洲最大的电子产品售后服务商，拥有超2000 个服务网点。

    “手机+移动互联网+家电/数码配件”商业生态模式打开传音长期成长空间。依托手机品牌影响力，传音孵化互联网业务。2020 年底，8 款应用程序月活用户数超过1,000 万。

    Boomplay 用户数1.26 亿，曲库规模5,000 万首，是目前非洲最大的音乐流媒体平台。

    维持盈利预测，维持“买入“评级。2021Q1 营收利润略超预期。维持2021-2023 年传音控股归母净利润预测37/46/65 亿 元，2021 PE 为40X，看好公司品牌发展和软硬件生态潜力，维持”买入“评级。

    风险提示：市场拓展不及预期。