传音控股发布2020 年年报及2021 年一季报，2020 年全年公司营收337.92 亿元，同比增长49.10%；归母净利润26.86 亿元，同比提高49.80%。2021 年Q1营收112.52 亿元，同比增加99.34%；归母净利润8.01 亿元，同比上升125.93%。

    低基数叠加非洲以外市场快速扩张，Q1 营收显著增长。2020 年，传音在亚洲等其他地区实现营收145.38 亿元，同比增速高达159.72%，占主营业务营收比达39.30%，占比提升16.03pct；公司在非洲地区实现营收224.52 亿元，同比上升18.29%，增速较去年同期增加7.21pct。2021 年Q1 公司营收112.52 亿元，增速高达99.34%，去年同期低基数叠加非洲以外市场的快速扩张拉动公司营收同比超高速增长。伴随着非洲智能机深化趋势加速、公司继续发力新兴市场拓展，公司有望持续高速增长。

    新兴市场占比提升叠加上游成本上升压低公司Q1 毛利率。2020 年，公司在非洲地区毛利率为30.99%，与上年大体持平；公司在亚洲等其他地区毛利率为18.27%，较2019 年提高2.31 个百分点，亚洲等其他地区占营收比的不断提升，拉低2020 年公司总体毛利率。2021 年Q1 公司整体毛利率23.44%，较2020 年Q4 下降1.92pct, 2020 年下半年起，手机上游电子元器件供应紧张，公司元器件成本的上升叠加非洲以外新兴市场更加快速的增长压低了整体毛利率。随着公司逐步进行价格调整和新型号产品的不断推出，全年毛利率有望维持在当前水平。

    研发费率维持稳定，运营效率持续优化。公司2020 年研发费率为3.06%，继续维持在3%左右水平；公司2020 年管理费率、销售费率分别为2.97%、10.21%，较上一年分别下降1.22pct、1.07pct。2021 年Q1 公司管理费率、销售费率分别为2.27%、8.15%，较去年同期下降分别大幅下降1.95pct、2.30pct，伴随着公司营收规模的扩大，公司运营效率有望持续提升。“手机+移动互联网+家电、数码配件”

    商业生态模式初步成型，构建公司长期增长空间。在继续稳固发展手机业务的同时，公司加快发展移动互联网、家电、数码配件业务，公司手机传音OS 在非洲市占率不断提升，作为非洲最大的移动流量入口，为公司发力非洲移动互联网市场打下坚实基础；截至2020 年底，公司已经拥有8 款自主与合作开发的APP 月活超过1000 万，大量热门APP 将为公司带来巨大潜在盈利空间；公司积极拓展线上线下渠道，多品牌策略加入良性发展。公司在“移动互联网+家电、数码配件”

    等产品拓展方面投入显著增加，这将为公司构建手机以外新的长期增长曲线。

    盈利预测及投资建议。预计公司2021-2023 年净利润38.00、50.92、67.76 亿元，对应PE 分别为37.69、28.12、21.13，维持“买入”评级。

    风险提示： 新兴市场开拓不及预期，印度等国家疫情爆发影响公司销售，上游成本大幅上升。