1H25 业绩符合我们预期

    　　公司公布1H25 业绩：收入290.77 亿元，同比下降15.86%；归母净利润12.13 亿元，同比下降57.48%；扣非净利润8.97 亿元（非经常性损益主要为政府补助、公允价值变动损益及其他收益），同比下降63.04%。对应2Q25 收入160.74 亿元，同比下降6.09%；归母净利润7.23 亿元，同比下降41.03%；扣非净利润5.54 亿元，同比下降48.42%。

    　　发展趋势

    　　收入及出货量同比承压，新品提价下毛利率环比修复。2Q25 公司收入同比下降6.09%，我们判断主因手机业务中新品提价带来的ASP 提升被出货量同比下降（去年同期高基数）所抵减。盈利能力方面，2Q25 毛利率环比提升1.5ppt 至20.8%，我们判断主因Q2 新品发布。2Q25 期间费用率环比下降0.5ppt 至15.3%，主因公司提升管理效率以及优化销售费用效能。

    　　加强研发投入修炼内功，存货保持健康水位。1H25 研发费用同比增长15.12%至13.62 亿元，研发费用率同比增长1.03ppt 至4.69%，公司持续加大研发投入布局长远。此外，1H25 账面库存同比下降20.2%至93 亿元，存货周转天数为70 天，保持在合理健康水平。

    　　看好新兴市场长期增长潜力，多元业务布局长远。根据公司公告，1H25 传音全球/非洲/巴基斯坦/孟加拉/印度智能手机市占率分别排名第六/第一/第一/第一/第八，我们认为公司在非洲、巴基斯坦和孟加拉智能手机市场龙头地位稳固，同时在新兴市场具备持续的增长潜力。展望未来，我们看好公司布局AI 手机创新方向，推动智能手机出货量稳健增长；同时公司也积极在拓品类、移动互联等领域探索，我们看好多元业务布局持续贡献业绩增量，形成第二增长曲线。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到短期下游需求疲软叠加行业竞争加剧，下调2025 年净利润预测15.23%至47.6 亿元，维持2026 年净利润预测不变。当前股价对应2025/2026 年20.1 倍/14.7 倍P/E。维持跑赢行业评级，基于对公司在新兴市场发展潜力的信心，维持目标价100 元不变，对应2025/2026 年24.0 倍/17.6 倍P/E，较当前股价有19.1%的上行空间。

    　　风险

    　　全球手机需求不佳，海外宏观经济低迷及通胀风险，互联网业务进展缓慢，原材料价格上涨风险，行业竞争加剧风险。