本报告导读：

    　　我们建议密切关注芯源微的ArF 浸没式高产能涂胶显影机的验证进展，公司目前正在不同客户端积极推进导入及验证工作。

    　　投资要点：

    　　投资建议。我 们对芯源微未来三年2025-2027年的EPS 进行更新预测，预计为1.35、2.14、3.36 元，增速为34.08%、58.60%、56.93%。

    　　其中2025E、2026E 的预测较上一次预测值进行了下调，2027E 为新增预测。根据可比公司2025 年的PE 平均值为42.08 倍，考虑到目前国内前道涂胶显影设备的国产化率极低、难度极大，一旦实现突破将具备极高的竞争壁垒优势且公司未来几年利润增速很快，给予公司2025 年PE 估值80 倍，对应目标价108.00 元。

    　　经营业绩压力大。公司2024 年收入17.53 亿元，同比增2.13%；扣非后归母净利润7330.66 万元，同比-60.83%。净利润下滑的主要原因包括：①、加大研发投入力度，2024 年研发费用2.97 亿元，同比增49.93%，增长约1 亿元；②、成本费用增加。公司25Q1 收入2.75亿元，同比增12.74%；扣非后归母净利润-4006.80 万元，同比-564.25%。2024 年全年新签订单约24 亿元（含Demo 及LOI，含税），同比增长约10%。目前公司处于涂胶显影设备迭代升级、新产品验证导入的关键转换期，研发投入力度大，业绩压力较大。

    　　主力产品新机在客户端顺利推进。①、前道涂胶显影，包括SOC、SOD、NTD 在内的高端Offline 机台取得快速突破，I-Line、KrF 机台在多家客户端量产跑片数据良好，正在不同客户端积极推进ArF浸没式高产能涂胶显影机的导入及验证工作。②、前道物理清洗机，获得国内领先逻辑客户批量订单。③、后道先进封装用涂胶显影设备、单片式湿法设备获得海外封装龙头客户批量重复性订单。

    　　新产品稳步推进，有望为公司贡献新的增长点。①、2024 年3 月正式发布的前道化学清洗机已通过客户工艺验证，目前已获得国内多家大客户订单及验证性订单；②、临时键合机、解键合机成功通过多家客户验证，并陆续获得国内多家客户订单，进入逐步放量阶段，目前在手订单已近20 台；③、2.5D/3D 先进封装领域布局的新产品Frame 清洗设备，已成功通过客户验证，进入小批量销售阶段。

    　　风险提示。新机型在客户端验证结果不及预期、市场竞争加剧导致成熟产品的毛利率下滑、下游扩产进度放缓、估值高于可比公司等。