事项：

    公司近期发布2021 年业绩快报，公司2021 年实现营业收入20.6 亿元，同比增加 84.21%；归属于母公司所有者的净利润3.16 亿元，同比增加15.00%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润3.00 亿元，同比增加11.31%，2021 年产品销售量总计1,541Mwh,同比增加111.96%。

    评论：

    21Q4 出货环比高增，但利润率进一步下滑。拆分看：

    .1 出货：预计21Q4 出货575MWh，环比21Q3 +27%；.2 价格：预计21Q4 为1.33 元/wh，和21Q3 几乎持平；.3 毛利率：进一步下滑，主要由于汇率下跌（21 年欧元兑人民币汇率跌了9%，美元跌了3%）以及原材料涨价所致；

    .4 净利率：21Q4 为8.3%，持续下滑（21H1 和21Q3 分别为22.7%和15.7%）。

    公司产能稳步提升，21Q4 盈利能力或已触底，静待企稳回升。2020 年，公司已形成年产 1GWh 电芯产能和年产 1.15GWh 电池系统产能，随着募投项目的逐步实施，公司2021 年底将形成3GWh 的电芯年产能，我们估算2023年底公司将具有5Gwh 电芯产能以及6Gwh 储能系统产能。未来随着汇率的企稳以及公司新一轮谈价周期来临，我们预计公司盈利能力或已于21Q4 触底。

    盈利预测与投资评级：我们调整公司盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为3.15、6.48 和10.90 亿元（前值分别为3.31、6.48 和10.90 亿元），对应EPS 分别为2.03、4.18 和7.04 元（前值分别2.13、4.18 和7.04 元），对应目前PE 分别为68、33 和20 倍。考虑可比公司估值以及公司标的稀缺性，我们给予公司2022 年45 倍 PE，下调目标价至188.1 元/股，维持“强推”评级。

    风险提示：1）海外业务汇兑损益风险；2）市场竞争加剧；3）产能扩张不及预期。