事件

    公司发布2021 年年报及2022 年一季报。公司2021 年度实现营收21.97 亿元（同比+46.8%），归母净利6.08 亿元（同比+32.8%）；2022 一季度实现营收6.61 亿元（同比+35.8%），归母净利1.75亿元（同比+23.5%）。

    简评

    长链二元酸业务增长超预期，癸二酸投产在即

    长链二元酸业务，公司2021 年增长37%，其中销量6.15 万吨，同比增长42.7%，即便不考虑2020 年疫情的影响，销量同比2019 年也增长了34%，彰显长链二元酸业务本身的增长趋势。但受原料涨价、物流成本影响，毛利率小幅度下滑。

    公司新投项目4 万吨生物法癸二酸预计于2022H1 投产，癸二酸全球11 万吨产能，传统生产方式为蓖麻油水解裂解制取，公司的生物法在成本、技术端有较强生产优势，建成后将有望复刻长链二元酸发展路径，竞争葵二酸市场。

    戊二胺及生物基聚酰胺持续放量，应用领域广阔新疆乌苏5 万吨戊二胺及10 万吨生物基聚酰胺项目已于2021H1投产，2021 年形成1.5 亿元的销售，其中销量0.74 万吨，销售均价2.1 万吨。生物基聚酰胺的投产带动了销售费用的增加，公司2021 年销售费用4185 万，同比增长75%，导致聚酰胺业务投产初期毛利率偏低，仅为3.4%。目前公司已经开拓300 家客户，未来的核心看点在于降本增量带来的盈利能力提高。此外，公司还开发了特种聚酰胺，包含长链聚酰胺（612、1010、1012）、高温聚酰胺（6T、10T） 等。

    研发投入大幅度增加，技术体系持续进步

    2021 年研发投入1.34 亿元，同比增长58%，研发人员374 人，同比增长82%。研发项目中，戊二胺、癸二酸项目投入合计接近7000 万元，占研发投入比超50%，聚酰胺工程项目（弹性体）、二元酸废弃物回收、二元酸煤化工原料研发占比也较高，此外，PA5X、高温尼龙、秸秆利用项目等也有投入。

    4 大技术体系持续进步：1）菌种端，增加了目标产物转化率、降低戊二胺毒性，2）发酵端，完成秸秆项目的中试放大初步验证，3）提纯端，秸秆项目以及戊二胺的提纯工艺均有提高，4）聚合端，新增长链高温尼龙的开发、尼龙复合材料的应用以及完成高温尼龙两步法到一步法的提升。

    截止2021 年末，公司申请114 项，新增专利69 项目，累计专利达到242 项。

    进入产能扩张期，1 季度资本开支增加10 亿

    2021 年末在建工程的7.7 亿中，包括新疆10 万吨聚酰胺3.9 亿、4 万吨癸二酸1.3 亿、玉米深加工1.6 亿元、山西聚酰胺项目0.4 亿，其中玉米深加工、山西聚酰胺项目均为2021H2 新增。截止2022Q1，公司固定资产21.7亿，在建工程18.7 亿，在建环比2021 年末增加11 亿。预计2022 年，癸二酸、山西项目均需继续投入，资本开支还将大幅度增加。公司山西一期包括240 万吨玉米深加工、50 万吨戊二胺、90 万吨生物基聚酰胺、8 万吨长链二元酸项目，是全球最大的合成生物产业化项目，项目落地后释放巨大成长空间。

    盈利预测与估值：公司围绕四大核心技术持续推动生物基产品及技术的迭代和创新，乌苏、山西项目产能逐步扩张，为公司长期发展提供强大推动力。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为7.01、9.18、12.28 亿元，对应PE 分别为76.3x、58.3x、43.6x，给予“买入”评级。

    风险提示：

    原材料价格大幅波动；下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目投产不及预期等。