本报告导读：

    公司项目部分应收账款已拨付，后续地方专向债落地将加速回款。水体富营养化需求驱动，公司向水体富营养化综合治理商升级，持续拓展业务范围，业绩增长可期。

    投资要点：

    维持“增持”评级 。考虑到公司应收账款余额较高，我们下调公司2021-2023 年归属净利润分别至1.30/2.35/3.32 亿元（原2.37/3.16/4.05 亿元），对应EPS 2.19/3.96/5.58 元（原3.99/5.32/6.81 元）。由于公司为富营养化水体脱盐治理稀缺标的，尚无完全业务相同的可比公司，我们按照膜法水处理脱盐集成技术与设备商平均值给予公司2021 年39 倍PE，下调目标价至85.25 元（原176.54 元），67%向上空间，维持公司“增持”评级。

    升级为水体富营养化综合治理商。公司起家于蓝藻治理业务，凭借水质提升效果好的核心专利技术，发展为湖库富营养化综合治理方案提供商。

    公司应收账款余额较高，项目部分应收账款已拨付，后续地方专向债落地加速回款。1）由于公司主要客户为政府相关部门和国有企事业单位，严格的专项资金验收、决算审计及审批流程导致部分项目回款晚于约定付款时间。截至2021 年9 月30 日，公司应收账款余额仍较高。2）根据公司投资者互动平台答复，星云湖项目、异龙湖项目部分应收账款已拨付至公司，分别为3000 万元、1900 万元。3）云南省2021 年政府专项债券（十八期至二十五期）已于2021 年10 月发行成功，星云湖项目为该专项债发行项目之一，专向债落地将加速应收账款回款进程。

    湖库治理需求加速释放，公司持续拓展业务范围，业绩增长可期。“十四五”湖库富营养化治理需求加速释放。公司已有内源治理技术储备，将持续拓展水体富营养化治理其他细分业务，业绩增长可期。

    风险提示：技术迭代的风险、应收账款回收风险。