国内脊柱领域冉冉升起的新星

    　　三友医疗是国内领先的骨科植入物研发、生产及销售企业。公司专注于脊柱植入物的原创研发及疗法创新，是国内脊柱细分领域规模领先、技术领先、具有较强市场竞争力的企业，近年来快速成长为引领行业创新发展的探路者。公司三位联合创始人Michael MingyanLiu（刘明岩）、徐农、DavidFan（范湘龙）在骨科的研发、临床、市场销售等领域拥有丰富的经验，在脊柱植入物细分领域已建立起较高的品牌知名度，具有较为领先的市场地位，公司脊柱系列产品2019 年市场份额位居全市场第五名，国内企业第二名，市场份额提升至3.79%。2020 年实现营业收入3.90 亿元，同比增长10.19%，实现归母净利润1.19 亿元，同比增长21.20%。

    　　医生学习曲线、产品质量提升推动行业快速增长，带量采购无碍长期发展2019 年脊柱植入物市场规模88 亿元，同比增长16%。从竞争格局看，国内企业的市场占有率还不高，前两大外资企业占据53%的市场份额，随着国内企业在紧密的医工合作的开展，同步实现三级医院使用量的提升和产品的市场下沉，与此同时，产品质量持续提升，国内脊柱植入物企业有望实现快速增长，持续进行进口替代。在高值耗材带量采购背景下，头部企业有望凭借优异的产品品质、强大的供货能力、深厚的医工合作积累、持续的产品创新，实现强者恒强的发展趋势。

    　　收购水木天蓬，正式迈入有源设备市场，不断扩大能力边界超声骨刀是一种新型外科手术工具，临床应用领域涵盖脊柱外科、神经外科、颌面外科等科室。2021 年6 月3 日，公司使用自有资金3.43 亿元购买水木天蓬49.8769%的股权。交易完成后，公司持有水木天蓬51.8154%的股权，水木天蓬成为公司的控股子公司。水木天蓬是行业领先的超声外科手术设备及耗材供应商，2020 年公司在国内超声骨刀招标的中标率达52.50%，是国内超声能量手术工具的领导者。随着产品销售渠道拓展以及各省刀头耗材挂网工作的进行，有望带来销售收入的快速增长。在研管线中，超声止血刀、超声吸引刀预计分别于2022/2023 年进入国内市场。

    　　盈利预测与估值：我们预计公司：①脊柱植入手术量长期增长，手术渗透率持续提升；②公司把握脊柱类植入领域进口替代趋势，继续提升市场份额；③超声骨刀中标量维持增长态势，继续扩大市场份额，保持领先地位；④我们预计超声止血刀2022 年上市销售预计公司2021-2023 年营业收入分别为5.68/8.48/11.92 亿元，归母净利润分别为1.64/2.06/2.85 亿元，可比公司2021 年平均PE 为67 倍，公司在骨科植入物领域有较强的原创研发能力，给予2021 年PE 为65 倍，对应目标价为52 元人民币，首次覆盖，给予买入评级。

    　　风险提示：产品研发进度不及预期、产品销售推广不及预期、核心产品在带量采购中未中标的风险