事件：天奈科技披露2021 年报，业绩符合预期。2021 年营收13.2 亿元，同比+179.68%；归母净利润2.96 亿元，同比+175.88%；扣非归母净利润2.62 亿元，同比+243.30%；经营性净现金流0.29 亿元，同比-55.16%，净现比0.1；加权ROE16.28%，同比+9.65PCT。单季看，2021Q4 营收4.08 亿元，同/环比分别为+161%/+5%；归母净利润0.92 亿元，同/环比分别+202.6%/+10.7%；扣非归母净利润0.86 亿元，同/环比分别+319.2%/+19.3%。

    　　2021 年业绩大增主因碳纳米管导电浆料销量和价格上涨，单吨净利大幅提升。

    　　（1）量：2021 年导电浆料产/销量为3.4/3.32 万吨，同比+132.28%/+124.95%，新增产能稳步推进，预计2023 年密集投产。销量大涨主要由于：1）新能源车高景气；2）高品质电池需求提升，碳纳米管粉体降本降价性价比凸显加之下游技术推动带动渗透率提升加速；3）公司开展以大客户为主，开发优质二线客户的销售策略，凭借自身产品力和适度让利大幅提升市占率至43.4%，2021Q4 起规模效应填补了让利空间，导电浆料单吨净利重新走高至8196 元/吨。

    　　（2）价：2021 年导电浆料平均售价3.95 万元/吨，同比+24.78%，价格上涨主因主材NMP 涨价。受益于产品结构优化和规模效应，全年平均毛利1.34 万元/吨，同比+9%，平均净利7911.07 元/吨，同比+52.61%。

    　　2021 年经营性净现金流同比-55.16%，主因应收款项增加同时上游原材料采购紧张，供应商账期缩短所致，但整体运营效率大幅提升（1）应收账款：2021 年应收款项合计4.89 亿元，同比+2.12 亿元，其中1 年以内应收账款占比99.08%，2020 年1 年以内应收账款收回率99.8%，且公司客户均为主流优质电池厂商，坏账风险较低。同时公司不断加强应收账款管理力度，赊销账款周转天数至2021 年已缩短至106 天。（2）供应商账期：尽管2021 年应付账款周转天数同比缩短24天至40 天，但公司凭借存货和应收款项周转天数大幅缩短，整体现金周期同比大幅缩短78 天至112 天，总资产周转率提升至0.59（前值0.26）。

    　　单Gwh CNT 导电剂添加成本已比炭黑导电剂低12.4%，性价比凸显加之下游技术推动带动渗透率提升加速。2021 年，公司通过优化工艺和规模优势，碳管售价降至25 万元/吨，目前炭黑售价10.75 万元/吨（含税）。以LFP 为例，据我们测算，CNT 添加成本为578.75 万元/Gwh，炭黑添加成本为660.70 万元/Gwh，CNT 导电剂成本相比炭黑低12.4%，性价比凸显。动力电池高镍化以及硅碳使用量提升，加之市场对快充技术的推广与应用加快，CNT 导电剂渗透率提升有望加速。据GGII 预计，到2025 年，碳纳米管导电浆料在动力电池领域占比将达61%。

    　　投资建议：预计公司2022~2024 年实现归净利润6.0/10.7/17.1 亿元，对应当前价位PE 43.5/24.4/15.2 倍，考虑到行业高速发展，产能加速放量，新产品逐步导入，公司作为龙头，规模、产品、客户和成长优势凸显，继续给予“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；需求不及预期；产能落地不达预期；坏账风险。