业绩回顾

    2019 业绩符合我们预期

    聚辰公布2019 年业绩：收入达到5.1 亿元，同比增长19%，我们认为主要受益于多摄在智能手机中渗透率提升，带动公司EEPROM出货量成长；毛利率为40.8%，同比下滑5.1ppts，我们认为主要由于EEPROM 现有产品竞争加剧，导致价格下跌压力较大，另外智能手机厂对于EEPROM 容量的调整，导致高阶256Kb 容量产品占比下降。我们认为2020 年受益于光学行业增长，以及音圈马达驱动芯片放量，公司收入和净利润增速有望保持双位数。

    发展趋势

    EEPROM 出货量持续成长，但成熟产品价格承压：公司2019 年EEPROM 产品收入达到4.5 亿元，同比增长17%，出货量为17 亿颗，同比增长36%。我们认为，未来3 年镜头出货量CAGR 将达到20%，公司将持续得益于多摄在智能手机中渗透率的进一步提升。但另一方面，我们认为，受到国内EEPROM 供应商增多、竞争格局加剧影响，产品规格如无大幅度演进，价格恐将承压，我们预计2020 年EEPROM 单价将同比倒退13%。

    音圈马达驱动利用现有客户资源，2020 年开始放量：公司今明两年主要增长点来自于音圈马达驱动的成长，2019 年音圈马达驱动出货5,662 万颗，同比增长134%。公司的竞争优势在于1）可依靠现有模组厂等终端客户资源进行切入；2）未来推出集成EEPROM的二合一产品，我们预计2020 年音圈马达驱动的出货有望达到1.9 亿颗。

    募投项目今年开始贡献收入，持续关注客户切入进度：我们预计公司募投项目NOR Flash 以及混合信号芯片有望今年开始出货。长期来看，我们认为公司两大新业务能够有效打开公司的市场空间，丰富产品线，但混合信号芯片与公司目前的主营业务相通性不强，因此需要持续关注研发以及客户切入的进度。

    盈利预测与估值

    我们基本维持2020/21 年盈利预测不变，但考虑到半导体板块估值较高，且潜在疫情对于半导体厂商业绩下修的压力，我们将目标价20%下调至80.00 元，对应2023 年远期市盈率36.3 倍，较当前股价有36.7%的上涨空间，并维持跑赢行业评级。

    风险

    手机销量及搭载摄像头数量不达预期；行业竞争加剧导致产品单价下滑；音圈马达驱动客户拓展不达预期；远期项目研发不达预期；贸易摩擦加剧；汇率波动风险。