事件描述

    公司发布2023 年半年报，实现营收8.81 亿元，同比增长41.78%；实现归母净利润9486 万元，同比减少18.50%；实现扣非净利润8562 万元，同比减少22.10%。其中23Q2 实现营收4.63 亿元，同比增长43.95%；实现归母净利润4862 万元，同比减少10.04%；实现扣非净利润4366 万元，同比减少14.58%。

    事件评论

    前后端快速增长共振。公司是国内小分子药物研发/生产领域稀缺的前端/后端一体化企业。2023 上半年，公司前端业务分子砌块和工具化合物板块已完成约23000 种产品的自主研发、合成，累计储备超10.4 万种分子砌块和工具化合物，实现营收5.35 亿元，同比增长39.35%，其中，分子砌块约7.4 万种，营收1.42 亿元，同比增长26.10%，占前端业务收入比例为26.60%；工具化合物约3 万种，营收3.93 亿元，同比增长44.87%，占前端业务收入比例为73.40%。2023 年上半年，公司后端业务原料药和中间体、制剂生产板块实现营收3.40 亿元，同比增长45.77%，其中仿制药领域实现收入1.32 亿元，同比增长40.05%；创新药领域实现营收2.08 亿元，同比增长49.63%。截至2023 上半年末，后端业务在手订单约4.5 亿元，其中仿制药项目数263 个，商业化项目58 个；创新药项目531 个，主要布局在中国、日本、韩国、美国和欧洲市场，处于临床前及临床Ⅰ期项目居多，部分产品已进入临床Ⅱ期、临床Ⅲ期或者新药上市申报阶段，有力助推了全球创新药研发产业的进程。

    短期利润承压，创新和产能建设布局未来。公司短期利润压力主要受到研发人员超前布局、新产能和技术能力布局的投入影响。1）上半年研发费用同比增长31.03%，主要系公司不断加大研发投入，扩大研发团队规模，提高研发人员薪酬绩效以及对其进行股权激励。2）稳步推进安徽马鞍山、山东菏泽、启东药源工厂建设，提升公司高端原料药和制剂的CDMO 服务能力。截至2023 上半年末，公司马鞍山产业基地一期工程已有1 个车间投入运营；山东菏泽产业化基地拟新建4 个车间，并对现有2 个车间进行扩建升级；启东药源工厂计划建设2 个车间，包含1 条固分体生产线和1 条外用药制剂生产线。

    持续打造领先的一体化平台。随着客户对于GMP 商业化产能的需求与日俱增，公司借由“内生性增长+外延式并购”模式持续加快推进自有实验室产能和商业化产能建设。待各项产能陆续落地，公司将形成覆盖药物研发及生产“起始物料—中间体—原料药—制剂”的一体化服务平台。

    我们预计公司2023-2025 年将实现归母净利润2.85 亿元/4.55 亿元/6.40 亿元，对应当前股价的估值为27 倍/17 倍/12 倍，给予“买入”评级。

    风险提示

    1、新增产能爬坡不及预期的风险；

    2、人员快速扩张后的管理风险。