核心观点

    　　公司2023 年实现营收18.8 亿元，同比增长38%，实现归母净利润1.27 亿元，同比减少34%。在收入保持快速增长的同时，受宏观环境影响下行业需求下降、部分行业竞争加剧带来的毛利率下降和公司管理费用增加等的影响，利润端持续承压出现下滑。24Q1公司营收仍保持21%增长，利润端持续承压。目前公司一方面积极推进降本增效举措，进行精细化管理，一方面大力开拓海外市场，提升海外业务占比，伴随公司各版块布局逐渐完善，宏观环境逐渐恢复，公司业绩有望迎来逐步改善。

    　　事件

    　　公司发布2023 年年报及24 一季报

    　　2023 年公司实现营业收入18.80 亿元，同比增长38.44%。实现归母净利润1.27 亿元，同比减少34.18%。实现扣非归母净利润1.10 亿元，同比减少29.58%；24Q1 公司实现营收5.05 亿元，同比增长20.68%，实现归母净利润0.17 亿元，同比减少63.8%。实现扣非归母净利润0.14 亿元，同比减少66.8%。

    　　利润分配方案：每10 股派发现金红利1.50 元（含税），以截至2024 年4 月23 日公司的总股本为基数，合计拟分配的现金红利总额为2256 万元（含税）。本年度现金分红总额占2023 年度归母净利润的17.7%。同时以资本公积向全体股东每10 股转增4 股。

    　　简评

    　　收入增长符合预期，利润端持续承压

    　　2023 年公司实现营业收入18.80 亿元，同比增长38.44%。实现归母净利润1.27 亿元，同比减少34.18%。

    　　实现扣非归母净利润1.10 亿元，同比减少29.58%；24Q1 公司实现营收5.05 亿元，同比增长20.68%，实现归母净利润0.17 亿元，同比减少63.8%。公司营收增速符合预期，2023 年快速增长得益于各版块均持续增长，其中前端业务分子砌块收入3.07 亿元，同比增长25.1%；工具化合物和生化试剂收入8.25 亿元，同比增长41.9%。

    　　后端业务创新药收入4.81 亿元，同比增长54.1%；仿制药收入2.55 亿元，同比增长22.1%。利润端受行业竞争加剧带来的毛利率下降和公司管理费用同比增加等的影响，持续承压。全年毛利率45.2%，同比减少超过6 个百分点，净利率6.72%，同比减少7.39 个百分点。

    　　前端品类稳定增长，国际化战略持续推进

    　　公司积极布局研发，分子砌块和工具化合物新品品类稳定增长，同时前瞻布局了XDC、PROTAC、小核酸药物、诊断试剂原料、CGT 等各类新分子和新工具的服务能力。截至2023 年末，公司已完成超2.8 万种产品的自主研发、合成，累计储备超11.6 万种分子砌块和工具化合物，其中分子砌块超8 万种、工具化合物约3.6 万种，构建了180 多种集成化化合物库。使用公司产品的科研客户在包括Nature、Science、Cell 等国际知名期刊累计发表的文章超过3.7 万篇，2023 年公司分子砌块和工具化合物累计完成订单数量约54.2 万个。除了在小分子领域持续深耕，公司进一步加强在生物试剂板块研发，积极开发各类生物大分子品种，2023 年完成超1400 个蛋白设计、小试、表达、纯化、鉴定和质控，同时启动新重组蛋白研发项目1600 多个。截止23 年底，公司新增活性蛋白测试体系800 余个，公司已累计形成生物大分子约1.3 万种。

    　　23 年公司进一步加速国际市场开拓，完成了美国的仓库扩容以及德国分仓库建设，并积极开拓日本市场。

    　　持续完善公司直销、经销结合的销售体系，优化供应链系统，构建订单当日送达或次日送达的配送体系，提高客户满意度及客户黏性。不断扩大的SKU 叠加公司持续提升的供应能力，有望维持公司前端板块的快速成长，并随着海外业务的占比上升迎来盈利改善。

    　　后端产能逐步落地，积极推进“中间体-原料药-制剂”一体化2023 年公司后端业务创新药收入4.81 亿元，同比增长54.1%，截止23 年底承接项目676 个，其中临床前到临床I 期项目575 个，临床II/III 期项目85 个，商业化项目16 个；仿制药收入2.55 亿元，同比增长22.1%，截止23 年底，承接项目342 个。截止23 年底，公司后端业务在手订单4.3 亿元。公司基于ADC 领域多年的积累，成功构建了XDC Payload-Linker CMC 一体化服务平台，搭建了多元的偶联技术工艺平台，可以为客户提供多种类型的服务。2023 年公司承接超过110 个ADC 项目，协助客户完成不同抗体与不同Linker-Payload 的偶联筛选工作，完成13 款ADC 成药的检测工作。截至23 年底，共有12 个与ADC 药物相关的小分子产品完成了美国FDA DMF 备案。

    　　公司自有产能建设稳步推进，截至2023 年底，马鞍山产业化基地一期项目5 车间以及1 车间投入运行，4车间的建设正有序推进中。江苏启动制剂GMP 生产基地II 期2 个车间顺利投产。山东菏泽产业化基地中间体工厂改建项目与重庆皓元ADC 抗体偶联灌装一体化平台均在有序推进。公司各地产能建设的有序进行，叠加公司管线向后推进，有利于公司加速实现“中间体—原料药—制剂”一体化战略，实现从临床前到商业化生产的全过程覆盖。

    　　未来展望：多种措施并举，盈利能力有望逐渐提升2023 年受行业宏观环境变化，需求减缓的影响，公司全年分子砌块业务增速放缓至25%，工具化合物需求持续旺盛，维持高速增长，但利润端受行业竞争加剧影响毛利率有所降低。随着公司产品种类的扩展和海外布局的推进，前端业务有望在延续高速增长的同时迎来利润端逐渐改善。后端业务随产能持续释放和一体化进程推进，同样有望保持较高增速，但23 年后端业务由于行业竞争及产能折旧带来的影响，毛利率下降接近10 个百分点，预计利润端24 年仍需承受一定压力。管理端公司通过持续优化经营管理体系，加快推进信息化建设力度，在通过“财务整合、人力资源整合、业务链整合、组织与制度整合”等多元化资源整合，降本增效提升盈利能力。预计随着公司持续提升管理运营能力，叠加公司积极拓展海外业务，海外占比持续上升和未来国内投融资环境逐步改善，公司利润率有望逐渐回升。

    　　财务分析：利润率持续承压，精细化管理初见成效费用方面，公司2023 年销售、管理、研发及财务费用率为8.41%、11.71%、11.92%以及1.69%，同比变化+0.3pp、-0.74pp、-2.92pp、+1.73pp。销售费用率同比基本持平；管理费用率同比下降，公司精细化管理举措初显成效。研发费用率降低较多，财务费用率提高主要由于利息支出增加。2023 年公司毛利率45.2%，同比减少6.27 个百分点，净利率6.72%，同比减少7.39 个百分点。预计主要由于前端分子砌块受国内行业竞争加剧，毛利率下降较多，以及后端CDMO 中间体，受下游行业投融资不景气影响，订单价格持续承压所致。24Q1 公司销售、管理、研发及财务费用率为8.66%、11.36%、10.62%以及1.88%，同比变化+1.63pp、-2.21pp、-1.46pp、-0.21pp，销售费用率增长较多，预计与公司持续加强海外经销有关，管理费用率、研发费用率持续降低，财务费用率基本持平。单季度毛利率40.8%，净利率3.28%，相比23 年持续承压，但环比23Q4 已经有部分改善。

    　　盈利预测与投资评级

    　　公司是国内少有的从“分子砌块和工具化合物”到“原料药+中间体”前后端一体化布局企业，有望通过“一体化”布局带来长期稳定发展。但2023 年市场竞争的加剧和行业需求的放缓也为公司持续盈利带来一定压力，基于此我们对公司盈利预测做出一定调整。我们预测公司2024-2026 年营收分别为22.6 亿、27.2 亿以及33.0 亿元，增速分别为20%、20%以及22%，归母净利润分别为1.48 亿、2.60 亿以及4.01 亿元，增速分别为16%、76%以及54%，对应PE 估值为34X、19X 以及13X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：研发不及预期风险：公司是研发驱动型企业，致力于打造“分子砌块和工具化合物+特色原料药和中间体+制剂”的一体化研发生产平台。随着公司在各领域布局逐渐深入，客户需求越发多样，研发难度相应增加，对公司研发能力要求进一步提高。公司分子砌块和工具化合物、原料药及中间体产品种类多，附加值较高，存在一定行业壁垒。且公司往往会进行前瞻性布局，提前进行研发投入，存在研发可能不及预期风险。销售不及预期风险：公司通过自主研发与客户定制方式，积极拓展产品品类，分子砌块和工具化合物数量迅速增加，但存在由于市场推广等问题导致产品销售不及预期的风险。市场竞争加剧风险：公司坚持全球化战略，国际市场始终由几家大型国际企业主导，同时国内企业发展迅速，公司可能面临市场竞争加剧风险；人才流失风险；行业政策变化风险。