松井股份发布2020 年报。2020 年，公司实现营业总收入4.35 亿元，同比-4.44%，归母净利润0.87 亿元，同比-6.13%。其中，2020Q4，公司实现营业收入1.17 亿元，归母净利润0.22 亿元，同比-18.78%。2020 年度，公司销售毛利率50.5%，销售净利率20.0%。根据公司2021Q1 季报，公司2021Q1收入1.12 亿元，归母净利润0.23 亿元，同比62.61%。

    　　3C 涂料产品仍是最主要产品，笔记本市场取得突破。从产品收入结构来看，2020 年度，公司涂料类产品收入4.29 亿元，占比98.58%，占比同比基本持平，但细分结构有明显变化。手机类涂料收入2.57 亿元，同比下降27.50%，收入占比59.09%，较2019 年下降18.79pct。而笔记本涂料收入9794 万元，同比145%，收入占比22.52%，较2019 年增加13.74pct。根据公司2020年报，在笔记本客户领域，公司在北美消费电子大客户和华为占有率大幅度提升，在惠普占有率有所提升，在Microsoft 取得了突破。

    　　积极应对大客户事件影响。根据新浪网消息，2020 年9 月15 日，美国政府对华为芯片禁令正式实施，受此影响，华为手机出货量出现下滑。小米和华为是公司的重要客户，2019 年收入贡献占比分别为26%和24%。根据腾讯数码援引IDC 数据，2020 年度华为手机出货量1.89 亿台，同比减少21.4%，全球市占率14.6%，排名第三，市占率较2019 年下降2.9pct。

    　　新会计准则影响毛利率，剔除该因素毛利率微降。2020 年度，公司涂料产品毛利率50.49%，较2019 年下滑3.77pct。公司说明毛利率下滑主要由于手机及相关配件涂料产品销量下降，同时公司执行新会计准则，将运费及相关成本作为合同履约成本计入营业成本。如果剔除后者影响，公司2020 年主营业务毛利率为53.24%，较上年下降1.19pct。

    　　盈利预测及估值。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.31 元、1.56 元和2.04 元，根据2021 年EPS 和70-90 倍PE，给予合理价值区间91.7-117.9元，维持“优于大市”评级。按照2021 年BPS 15.07 元及6.0-7.0 倍PB，给予合理价值区间90.42-105.5 元，综合两种估值方法，给予合理价值区间91.7-117.9 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：手机等3C 产品需求增长不及预期；新产品研发进度不及预期；新产品推广不及预期等。