业绩总结：公司2019年实现营业收入5亿元，同比增长23.5%；实现归母净利润1.1 亿元，同比增长52%；扣非净利润1 亿元，同比增长42%。

    依托特色原料药高技术壁垒，技术转让服务与产品权益分成收入大幅增长。2019Q4 实现收入与归母利润分别为1.9 亿、4731 万，同比增长24.1%、48.6%；2019 年全年净利润同比增速大幅高于营业收入增速。净利润增速高于收入增速的主要原因是收入结构的大幅改变，2019 年公司技术转让服务与产品权益分成收入分别为7915 万元、3755 万元，同比增长147%、44%，其中产品权益分成毛利率高达100%。公司特色原料药产品技术壁垒高，下游制剂企业依赖程度较高，未来这两项收入有望持续增长。从产品结构来看，抗真菌类与抗病毒类产品收入与毛利率表现平平，收入增速分别为6.3%、-6.4%，毛利率分别减少1.3 与14.9 个百分点。主要原因系：1）抗真菌类卡泊芬净受生产场地变更影响欧洲地区的出货；2）抗病毒类恩替卡韦受国内“4+7”带量采购扩围影响，下游制剂价格下降传导至原料药端，导致原料药价格有一定降幅。免疫类与其他产品收入增速明显，分别为41%、23%，毛利率分别提升4.6 与7.9 个百分点。2019，公司综合毛利率为64%，高于原料药行业平均水平；2019，销售费用率为3%，整体控制效果较好；管理+研发费用率为36.9%，其中研发费用率为24.8%，远高于同行业平均水平，是公司保持行业竞争力的主要保障。

    依靠高壁垒的特色原料药业务，高研发投入推动向下游制剂与创新药方向拓展。2019 年公司研发投入1.2 亿元，研发费用占营业收入比例为24.8%，数额与占比远高于普通原料药企业。2019 年公司研发团队人数达到200 人，已建立起发酵半合成、多手性药物、非生物大分子、靶向高分子偶联等四大具有全球先进水平的自主知识产权技术平台。公司依靠自身特色原料药主业，加大研发投入，逐步向下游特色原料药的制剂以及创新药研发方向发展。2019 年，公司新获得制剂生产批件2 个（磺达肝癸钠注射液、注射用艾司奥美拉唑钠），新申报1 个制剂（磷酸奥司他韦胶囊）。在创新药领域，公司依托靶向高分子偶联平台研发的1.1 类新药BGC0222 已完成临床前研究，并已完成IND 申报获得受理，已完成技术转让并保留了药品上市后的销售分成权利； 基于该平台开发的BGC0228 目前处于临床前研究阶段，短期将完成IND 的申报。

    盈利预测与评级。预计2020-2022 年EPS 分别为0.38 元、0.48 元、0.61 元，对应PE 分别为123/96/75 倍。我们认为公司当前正处于快速成长期，现有原料药产品线通过放量销售+权益分成仍处于高速放量阶段，持续加码研发投入，由高壁垒特色原料药向制剂与创新药拓展，看好公司长期发展潜力，维持“持有”评级。

    风险提示：原料药降价、环保政策影响、制剂与创新药研发低于预期等风险。