Q3 业绩符合我们预期

    石头科技公布3Q21 业绩：收入14.79 亿元，同比+22.88%，归母净利润3.64 亿元，同比-17.01%。对应1-3Q21 收入38.27 亿元，同比+28.43%，归母净利润10.16 亿元，同比+12.98%。符合我们预期。

    10 月以来，石头内销表现超市场预期。据AVC，2020 年石头国内市场销额市占率约10%，为龙头企业市占率的1/4。据魔镜数据，2021 双十一活动预售开始至10 月28 日，石头G10 预售额占龙头企业两款产品（X1 系列、N9+）预售额总和的40%（T7S 系列未列入统计口径），超市场预期。

    据生意参谋数据，10 月石头科技淘系销售额同比+164.9%，领跑行业。

    米家品牌收入占比持续降低，自有品牌实际海外收入保持较快增长。（1）分品牌看，我们预计3Q21 自有品牌同比增长约29%，占比约99.67%；（2）分渠道看，我们预计自有品牌国内收入同比增长约35%，实际海外收入同比增长约27%，其中海外经销商渠道同比增速100-200%。

    供给侧影响带来毛利率下滑。3Q21 公司毛利率48.5%，同比下滑6.3ppt，环比下滑3.2ppt，主要系：（1）原材料价格持续上涨，公司存货采用移动加权平均法，3Q21 对毛利率影响加强；（2）1H21 旗舰机型T7S 系列新加入高频振动模组，而定价略低于2020 年同期T7 系列，此外G10 发布前，T7S 采取降价措施；（3）G10 在9 月开售，毛利率拉动主要体现在Q4。

    Q3 新品发布加大费用投放。公司3Q21 销售费用率15%，同比提升4.1ppt，环比提升0.2ppt，一方面系3Q20 海外经销商加大提货备战旺季造成同期销售费用率较低，另一方面3Q21 发布新品，公司主动加大销售费用投放。公司保持研发投入，3Q21 研发费用率7.6%，较3Q20 提升2ppt。

    发展趋势

    清洁电器市场未来全球增长空间大。公司内销市场份额逐步提升，外销市场短期受海运因素影响，行业普遍预期1H22 海运价格有望迎来拐点，伴随海运价格下滑，公司有望迎来内外销双击增长。

    盈利预测与估值

    由于原材料上涨、海运费用提升影响，我们下调2021/2022 年盈利预测8%/8%/至15.87 亿元/19.93 亿元。当前股价对应2021/2022 年37.9 倍/30.2 倍市盈率，维持跑赢行业评级，考虑到供给端影响不会立刻消失，我们下调目标价18%至1200 元，对应50 倍2021 年市盈率和40 倍2022 年市盈率，较当前股价有33.3%的上行空间。

    风险

    原材料价格持续上涨，海运费用持续提升