事件：石头科技发布2022 年中报。公司2022H1 实现收入29.2 亿元，YoY+24.5%；实现业绩6.2 亿元，YoY-5.4%。经折算，Q2 单季度实现收入15.6 亿元，YoY+26.5%；实现业绩2.7 亿元，YoY-18.7%。在欧洲消费疲软背景下，公司外销增速放缓。

    　　业绩方面，因为Q2 人民币大幅贬值，导致公司远期外汇合同产生较多公允价值变动损失，公司Q2 单季度业绩降幅较大。扫地机器人在全球的普及率仍有较大的提升空间，石头在国内外市场份额持续提升亦彰显了其较强的竞争力，长期来看，我们认为公司具有较强的成长属性。

    　　新品G10s 放量，Q2 石头内销份额同比大幅提升：公司3 月底发布新品G10s系列，新品上市后销售台式较好，拉动公司在国内市场的份额快速提升。根据奥维数据，Q2 石头扫地机国内线上销售额YoY+128%（行业为11%）。石头在国内扫地机线上市场的销售额份额为26%，同比+14pct，环比Q1+7pct，G10s在石头Q2 线上销售额的占比达60%+。

    　　欧洲消费景气下行，Q2 石头外销承压：假设Q2 单季度国内收入YoY+128%（参考奥维监测数据），测算Q2 单季度石头海外收入同比下滑5%~10%。我们认为主要因为欧洲消费景气下行，欧洲扫地机器人行业下滑（iRobot Q2 EMEA地区收入YoY-39%，北美地区收入YoY-29%，日本地区收入YoY-18%）。石头海外收入大部分来自欧洲市场，受行业的影响较大。值得留意的是，石头在全球市场的竞争力持续提升。可以佐证的是：1）石头海外收入降幅显著小于iRobot；2）参考Google Trends 数据，Q2 扫地机全球搜索热度YoY-10%，石头全球搜索热度YoY+20%。

    　　Q2 单季度公司毛利率环比改善：石头2022Q2 单季度毛利率为48.8%，环比Q1+1.3pct。我们认为主要因为公司产品结构持续升级，2022Q2 石头扫地机线上销售均价环比Q1 提升603 元（奥维），对毛利率有一定的拉动作用。Q2 单季度毛利率同比-1.3pct，主要因为原材料价格同比有所提升。

    　　盈利能力较高的海外业务占比下降，Q2 单季度盈利能力同比下滑：石头2022Q2 单季度归母净利率为17.5%，同比-9.7pct。Q2 人民币贬值幅度较大，导致公司远期外汇合同产生较多的公允价值变动损失（2022H1 公司远期外汇合同亏损4308 万元）。从经营层面来看，公司Q2 单季度销售费用率同比+7.3pct，毛销差为28.4%，同比-8.5pct，我们认为主要因为Q2 公司外销增速较低，盈利能力较高的海外业务收入占比下降。公司旺季销售费用投放效率有所提升，Q2 毛销差相比2021Q4 +4.8pct。

    　　公司加大备货力度，Q2 单季度经营活动净现金流同比减少：石头Q2 单季度经营活动现金流量净额为-482.9 万元，同比-4.5 亿元。主要因为公司在国内国外SKU 不断丰富，存货规模提升。石头Q2 存货为9.1 亿元，同比+3.7 亿元，环比+2.3 亿元。

    　　投资建议：石头领先的产品力是未来收入增长的基础，精简SKU 和优秀的经营管理能力使其维持行业领先的盈利能力。商用扫地机、手持等品类有望逐渐放量。预计石头2022~24 年EPS 分别为16.29/19.48/23.30 元，维持买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：疫情恶化，行业竞争加剧