事件：2022年8 月29 日，石头科技发布半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入29.23 亿元，同比+24.49%；实现归母净利润6.17 亿元，同比-5.40%；实现扣非后归母净利润5.88 亿元，同比+2.38%。2022 年Q2 公司实现营业收入15.64 亿元，同比+26.46%；实现归母净利润2.74 亿元，同比-18.66%；实现扣非后归母净利润2.87 亿元，同比-2.12%。

    旗舰新品G10S 热销，国内市占率同比大增。2022 年H1 公司扫地机器人产品实现营收29.22 亿元，销量突破110 万台。受到疫情及国际形势影响，上半年清洁电器行业销售额增速仅为1.16%，公司营收表现远超行业平均。公司高端旗舰产品G10S 于2022 年3 月底开始预售，4-6 月连续三月位列奥维云网线上扫地机器人销额榜第一，体现公司具有较强的产品竞争力与品牌号召力。与此同时，公司国内市占率大幅提升，其中线上市占率较去年同期持续提升11.68pct，达到23.57%。海外方面，上半年欧洲地区受俄乌冲突及高通胀影响，消费市场较为疲弱，公司增速有所放缓；美国地区“亚马逊会员日”由往年的6 月改至下半年7 月举行导致收入增长错期，但公司上半年在美地区仍实现一定营收增长。

    Q2 盈利能力承压，销售费用大幅增长。2022 年H1 公司毛利率为48.20%，同比-2.54pct；净利率为21.09%，同比-6.67pct。单Q2 公司毛利率为48.83%，同比-2.91pct；净利率为17.50%，同比-9.71pct，Q2 毛利率下滑近3pct，我们认为主要原因包含：1）与去年同期公司库存相比今年上半年原材料价格偏高；2）今年上半年运费转列入营业成本降低单季度毛利率。净利率方面，我们认为首先上半年由于以直销为主的国内业务比重大幅增加、以经销为主的出口业务比重减少，拉动公司销售费用投入直线上升，H1 公司销售、管理、研发费用率分别为17.14%、2.12%、7.74%，同比+4.74、-0.44、-0.73pct，单Q2 公司销售、管理、研发费用率分别为20.44%、2.08%、7.00%，同比+5.64、-0.50、-1.34pct。此外，Q2 公司公允价值变动净收益为-0.65 亿元拉低净利润，我们认为主要是公司持有的远期外汇合约公允价值下降导致，即使Q2 财务费用（主要为汇兑收益）为-0.39 亿元仍无法对冲掉该部分损失。

    整机备货增加，Q2 经营性现金流净额下滑较多。1）22H1 期末公司货币资金及其他流动资产合计15.58 亿元，同比+5.84%；22H1 期末存货为9.06 亿元，同比+69.92%，主要由于上半年新品上市整机备货增加；H1 期末应收账款及票据合计2.42 亿元，同比+63.40%；H1 期末应付账款及票据合计8.64 亿元，同比+24.67%。2）周转方面，公司22H1期末存货/应收账款周转天数较上年末分别+18.12/+0.77 天。3）现金流方面，公司H1 经营性现金流净额为1.62 亿元，同比-81.67%；Q2 单季度经营性现金流净额为-4.83 亿元，同比-101.07%。上半年现金流净额下滑幅度较大主要由于公司未到期应收货款增加导致销售货款未全 部流入，此外备货库存增加、销售费用增加较多引起资金支付增加。

    盈利预测：我们预计公司22-24 年营业收入分别为74.11/94.88/117.10亿元， 分别同比+27.0%/+28.0%/+23.4% ； 归母净利润15.05/19.85/24.99 亿元，分别同比+7.3%/+31.9%/+25.9%, 对应PE 为19.64/14.89/11.83 倍。

    风险因素：原材料价格波动，市场竞争加剧，新冠疫情反复，新品类开拓不及预期等。