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    　　公司发布2020 年年度业绩预告

    　　1 月28 日晚，公司发布2020 年年度业绩预告，2020 年全年实现： 1 ） 归母净利润-4~-4.3 亿元， 亏损额度同比增长155.13-174.27%；2）扣非归母净利润-5.1~-5.4 亿元，亏损额度同比增长192.36-209.55%；3）研发费用预计4.4-4.7 亿元，同比增长189.96-209.73%。

    　　简评

    　　20 年聚焦推进研发管线进度及商业化团队建设2020 年新冠疫情爆发，公司经营层面聚焦推进研发关键进展及商业化团队建设：1）年初疫情爆发后公司迅速启动新冠疫苗研发工作，现正处于3 期临床试验过程中，此外管线其他产品临床试验也得到稳步推进；2）公司加强商业化团队建设，员工数量得到有力扩充，同时携手辉瑞中国疫苗团队，能够有力保障MCV 系列产品商业化进程。

    　　3 款重磅产品获批在即，21 年有望扭亏为盈

    　　公司重磅产品MCV4 和MCV2 获批在即，即将在2021 年步入商业化阶段。对于2 岁以上存量儿童，预计经济发达地区的部分儿童会选择接种MCV4；对于每年新生儿，MCV4 上市提供了较好的全面预防脑膜炎疾病的选择，预计MVCV4 将在新生儿群体对存量产品进行替代：1）MCV4 由于产品力竞争优势明显可以替代大部分MCV2 以及Men1，考虑到MCV4 接种费用在1350元，主要替代体现在经济发达地区，预计MCV4 整体渗透率在30%；2）考虑在研管线及潜在市场竞争情况，公司MCV4 具备先发优势，预计MCV4 远期占据50%市场份额，对应销售峰值32 亿元。

    　　公司新冠疫苗正处于3 期临床阶段。根据媒体报道，公司在三个临床试验国家的试验已接近尾声，预计将于近期获得三期试验中期分析结果，随后用于产品注册申报。公司天津厂区设计产能2 亿剂/年，工程建设接近尾声，商业化价值可期。

    　　我们认为，2020 年公司在新冠疫苗、MCV4、MCV2 商业化带动下有望实现扭亏为盈。

    　　研发管线持续推进，长期发展可期

    　　公司管线围绕全球首创疫苗、中国首创疫苗及进口替代疫苗三大类进行布局，目前管线储备丰富，我们预计21 年春节后公司婴幼儿用DTcP、DTcP 加强苗及PCV13i 有望进入临床3 期试验阶段，管线持续推进长期发展值得期待。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们预计：1）公司新冠疫苗有望于21 年上半年获批上市；2）公司的MCV4 和MCV2 将在2020 年底获批并启动商业化；3）MCV4 的销售峰值有望超过30 亿；4）MCV2、PBPV、PCV13i 和婴幼儿用DTcP 的销售峰值分别有望达到4 亿元、8 亿元、16 亿元和16 亿元。

    　　费用方面，我们预计初期公司新品种上市，毛利率处于上升阶段。公司研发管线持续推进，我们预计研发投入会持续升高，随后将逐渐稳定。另外，新冠疫苗年销售额稳定，其他自主产品放量将带动销售费用和管理费用率上升。

    　　我们假设WACC 为10%，永续增长率为3%，预计公司当前的股权价值约为人民币1053 亿元，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　批签发速度不及预期；产品价格波动风险；产品安全性风险；新品种上市进度低于预期