1Q24 业绩符合我们预期

    　　公司公布1Q24 业绩：收入1.14 亿元，同比增长13.65%；归母净亏损1.70 亿元，业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　MCV4 是业绩主要贡献点，费用控制初见成效。据公司公告，1Q24 公司实现收入1.14 亿元，同比增长13.65%，我们预计主要系MCV4 贡献，据此我们估算对应MCV4 约25 万剂次，同比增长约37%。MCV4 是公司未来2年的重点推广产品，考虑到该产品市场独占期尚有2 年，我们看好该产品未来销售前景。1Q24 公司销售费用、管理费用、研发费用分别为4,659 万元、3,707 万元、9,675 万元，分别同比下滑15.3%、38.8%、35.4%，对应费用率分别为40.8%、32.4%、84.7%，分别同比下滑13.9 个、27.8个、64.3 个百分点，主系公司加强费用管控，并减少新冠研发投入，我们预计公司全年仍将维持费用控制的策略。

    　　上药康希诺不再纳入合并报表。据公司公告，自2024 年2 月起，子公司上药康希诺不再纳入合并报表范围，公司对上药康希诺的长期股权投资将从成本法转变成采用权益法核算，因此产生投资损失7,051 万元。我们预计该事件后续对公司报表端影响较小。

    　　PBPV 公布I 期临床积极初步结果。据公司公告，PBPV 采用基于肺炎球菌表面蛋白A 的抗原，相较目前上市的PPV23 和PCV13，其具备更高的血清覆盖率（至少98%）。Ia/Ib 期临床结果显示，PBPV 安全性良好，且单剂接种即可诱导明显的结合抗体，公司后续将进一步评估II/III 期临床计划。

    　　其他在研管线方面，公司PCV13 上市申请已获受理；婴幼儿组分百白破DTcP 已完成III 期受试者入组，我们预计其或将于2025 年启动pre-NDA；吸附破伤风疫苗已启动III 期临床；重组带状疱疹疫苗（腺病毒载体）已在加拿大启动I 期临床；重组脊髓灰质炎疫苗已在澳大利亚启动I 期临床。我们看好公司现有管线储备。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司核心产品市场前景较好以及各项费用率控制好于预期，我们上调2024 年盈利预测由亏损5.67 亿元至亏损3.95 亿元，上调2025 年盈利预测由亏损3.72 亿元至亏损0.77 亿元。由于我们上调盈利预测，基于DCF模型，我们维持A/H 股跑赢行业评级，考虑到近期H 股疫苗板块估值中枢上移，A/H 股溢价逐步修正，我们上调A 股目标价4.0%至72.11 元（41.2%空间），上调H 股目标价31.7%至29.35 港元（34.9%空间）。

    　　风险

    　　商业化不及预期；研发进展不及预期。