平安观点:

    公司是国内轨道交通装备龙头企业,具备从器件到整机的完整产业布局。公司作为中车集团旗下的企业,在轨道交通装备研发、设计和制造方面具备着较强的实力。依托在轨交设备领域强大的基本盘和完整的下游产业布局优势,公司将业务逐步拓展到功率半导体器件、工业变流产品、新能源汽车电驱系统、传感器件、海工装备等新兴领域。目前,轨道交通装备是公司收入的主要来源,2020 年占比接近87%。由于受到疫情等因素影响,轨道交通相关设备需求迟滞,公司整体收入出现下滑,但整体毛利率仍保持在高位,功率半导体等新兴业务依然实现较快增长。

    公司新兴装备业务布局效果凸显,IGBT(绝缘栅双极型晶体管)应用空间打开。功率半导体业务是公司新兴产业布局的重要组成部分。目前已全面掌握晶闸管、整流管、IGCT、IGBT、SiC 器件及功率组件全套技术,应用于输配电、轨道交通和工业等多个领域。其中,IGBT 由于具备驱动功率小而饱和压降低等特点,在电力电子领域得到广泛应用。但在IGBT这个赛道上,国内企业起步相对较晚,市场多为英飞凌、富士、三菱等厂商所把控。近年来,包括公司在内的国内厂商都在奋起直追。公司率先在轨交用高压IGBT 领域取得突破,现在正在向新能源汽车、新能源等领域拓展,技术与国际厂商逐步接近,其采用的IDM 模式在竞争中的优势也在凸显。

    从趋势上看,新能源汽车、光伏风电将拉动公司IGBT 等功率半导体增长。功率半导体在新能源汽车中应用较为广泛。新能源车普遍使用高压电路,当电池输出高电压时,需要进行大量的电压变换、逆变和整流等转换过程,功率半导体需求大幅增加。当前,汽车已经成为IGBT 最大的应用领域,占比达到30%。未来,随着新能源车渗透率的较快提升,公司功率半导体业务将实现较快增长。目前公司正在建设的8 英寸车规级IGBT 生产线进展顺利,设计晶圆产能24 万片/年,满产预计将能够满足240 万辆新能源车(单电机)的IGBT 模块需求。此外,随着光伏、海上风电等领域投资的持续推进,IGBT 应用也会增加,公司也会充分受益。

    投资建议:公司作为国内轨道交通装备领域的龙头企业，在轨交设备配套方面有着较为领先的市场地位，近年来在功率半导体等新兴领域的拓展效果十分明显。依托其现有在高压领域的技术积累，公司正在顺应市场的需要，将产品覆盖市场不断向工业、新能源汽车、风电光伏等领域推进，效果开始显现。同时，作为国内为数不多的IDM 模式的IGBT 企业，在产能紧张、国产替代加快的大背景下，受益更为明显。随着后续公司新产线的投产，公司在该领域的市场占有率将进一步提升。我们预计2021-2023 年EPS 分别为1.52 元、1.86 元和2.26 元，对应2022 年2 月14 日的PE 分别为36.0 倍、29.4 倍和24.2 倍。我们看好公司后续发展，首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示：1）市场需求不及预期。公司下游为轨道交通、新能源汽车等领域，如果下游投资进度或者需求不及预期，公司的配套产品也会受到影响。2）市场竞争加剧的风险。公司目前重点发展的功率半导体等领域，也面临着国际、国内玩家的激烈竞争，如果出现竞争环境恶化，公司毛利率可能出现下滑。3）技术研发进度不及预期。公司在新兴领域研发投入规模较大，一旦投入方向出现偏差或者研发进度不及预期，可能对公司的经营和中长期发展带来不利影响。