国铁新造投资额下降致轨交收入下滑，功率半导体和新能源电驱高增。

    2021 年公司实现收入151.21 亿元，同比-5.69%；实现归母净利润20.18亿元，同比-18.49%。分业务看：（1）轨道交通收入122.52 亿元，同比-11.80%。（2）新兴装备收入25.72 亿元，同比+35.31%。其中，功率半导体器件收入10.68 亿元，同比+33.29%；新能源电驱系统收入4.56 亿元，同比+171.39%。

    产品结构变化导致毛利率有所下滑。2021 年公司毛利率为33.74%，同比-3.48pct；净利率为13.46%，同比-2.12pct。其中，轨道交通装备毛利率为36.99%，同比-2.52pct；新兴装备毛利率为20.05%，同比-2.10%。

    2021 年公司期间费用率保持稳定，销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为6.95%、5.38%、-0.49%和11.18%。

    轨道交通与新兴装备技术研发持续突破。2021 年，公司基于3300V 全SiC 器件的牵引变流器在深圳1 号线载客运营，牵引能耗降低10%。

    3.125MW 集中式逆变器一次性通过认证，225kW 组串式逆变器小批量挂网。3300V/6500V 智能集成功率模块PCU 2.0 样机、卡片式转模双面散热IGBT 模块样品成功研制，汽车用750V 精细沟槽IGBT 国际领先。

    IGBT 芯片二期产线正式投产，期待新能源车拉动收入大幅增长。2021年公司功率半导体器件实现销量110.44 万只，同比+110.62%。公司功率半导体器件主要以IGBT 产品为主。在轨交、电网领域，公司IGBT模块已实现批量交付，市占率国内第一。伴随IGBT 芯片二期产线的正式投产以及公司在车规级IGBT 领域的深厚积淀，预计新能源车用IGBT将在2022 年大幅放量。

    中车半导体员工持股顺利推进，长效激励激发人才活力。为更好地推进功率半导体发展，建立员工的长效激励机制，2021 年9 月24 日，公司、时代半导体与员工持股平台共同签署了增资扩股协议。本次增资完成后，员工持股平台持有时代半导体6.22%的股权。根据实缴资本，截至2021 年12 月31 日，员工持股平台持有中车时代半导体6.20%的股权。

    盈利预测： 我们预计公司2022/2023/2024 年归母净利润分别为23.82/27.48/30.94 亿元，对应3 月29 日股价PE 分别为34/30/26 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：铁路新造投资额持续下滑、IGBT 产线及导入不及预期。