2020 年疫情压制成品油需求、原料价格大幅上涨及东宝厂区事故冲击下，公司仍实现经营业绩逆势增长。我们看好碳中和战略下以生物柴油为代表的生物燃料行业发展前景。随着后疫情时代全球成品油需求逐步复苏，结合公司近期新产能投放和远期规划，我们预计2021 年起公司业绩有望回归高增长，看好公司长远发展空间。由于疫情对成品油需求的压制仍未完全消退，且行业原料价格上涨超预期，下调2021-2022 年归母净利润预测至3.20/4.18 亿元（原预测为3.84/4.83 亿元），新增2023 年归母净利润预测5.42 亿元，对应2021-2023年EPS 预测为2.67/3.49/4.52 元，对应未来3 年业绩CAGR 超30%，当前股价对应2021-2023 年20/15/12 倍PE，维持78 元目标价和“买入”评级。

    　　2020 年业绩实现逆势增长。根据EIA 数据，2020 年全球原油消费量同比下降900 万桶/天至9219 万桶/天，降幅达8.9%，为历史上原油需求降幅最大的年份，原油需求下降主要集中在航空煤油、柴油、汽油等成品油板块。2020 年公司实现营业收入、归母净利润15.98、2.42 亿元，同比+23.47%、12.37%，全年销售生物柴油22.8 万吨，同比+13.0%，销售生物酯增塑剂、工业甘油、水性醇酸树脂等衍生产品5.4 万吨，同比+2.8%，在全球成品油需求大幅下滑的背景下仍保持逆势增长。

    　　原材料成本提升导致毛利率下滑。受新会计准则影响，2020 年销售运费转入营业成本科目，导致2020/2019 年营业成本、销售费用不完全可比，2020 年公司营业成本+销售费用占营收比例为85.21%，同比提升2.38pcts。分产品来看，生物柴油、生物酯增塑剂、工业甘油毛利率同比-3.15、-12.62、-8.31pcts 至15.22%、13.98%、10.43%。2020 年生物柴油单价、单位成本、原材料成本分别+13.1%、+17.4%、+18.3%，生物酯增塑剂单价、单位成本、原材料成本分别+5.7%、+23.9%、+25.1%，工业甘油单价、单位成本、原材料成本、制造费用分别+5.7%、+16.0%、-11.7%、+67.6%，公司毛利率的下降主要来自于原料价格上涨。

    　　看好碳中和战略下生物柴油产业链发展。根据WRI 数据，化石燃料的燃烧和化石资源的利用约占全球碳排放总量的78%-80%，碳从化石产品（石油、煤炭、天然气、石灰石等）向大气中的转移是导致大气二氧化碳浓度升高的主因。与传统化石柴油相比，生物柴油可以完成大气二氧化碳—生物体有机质—生物燃料—大气二氧化碳的闭合循环，实现全流程近零碳排放。2019 年全球消费量超3500 万吨，市场规模已超2000 亿元，但占全球柴油需求量的比例仍不足10%，我们认为以生物柴油为代表的生物燃料在碳中和长期战略下极具发展前景。

    　　积极扩产，加速布局生物柴油衍生品，长期发展前景值得期待。公司采用的以废油脂为原料生产生物柴油的工艺路线不仅完美规避了国内植物油原料匮乏的困扰，且该产品在欧洲市场可获得双倍减排计量，保障了产品的满产满销。2020年，公司已成功开发以废油脂为资源采用固定床催化加氢脱氧、加氢异构工艺制备烃基生物柴油以及甘油催化制备丙二醇的新技术，1 月6 日东宝厂区10 万吨产能复产，募投项目“年产10 万吨生物柴油（非粮）生产线”已基本建成。

    　　同时，公司积极布局环保增塑剂、天然脂肪醇、水性醇酸树脂等下游高附加值产品，2020 年醇酸树脂产品已实现销售。结合公司远期产能规划，我们预计2021年起公司业绩有望回归高增长，看好公司长期发展。

    　　风险因素：募投项目建设未达预期；原材料及产品价格大幅波动；国内及欧洲生物产业政策变化；生产运营事故。

    　　投资建议：2020 年疫情压制成品油需求、原材料价格大幅上涨及东宝厂区事故背景下，公司仍实现营收、净利润的逆势增长。我们看好碳中和战略下以生物柴油为代表的生物燃料行业的发展前景。随着后疫情时代全球成品油需求逐步复苏，结合公司近期新产能投放和远期规划，我们预计2021 年起公司业绩有望回归高增长，看好公司长远发展空间。由于疫情对成品油需求的压制仍未完全消退，且行业原料价格上涨超预期，下调2021-2022 年归母净利润预测至3.20/4.18 亿元（原预测为3.84/4.83 亿元），新增2023 年归母净利润预测5.42 亿元，对应2021-2023 年EPS 预测为2.67/3.49/4.52 元，对应未来3 年业绩CAGR超30%，当前股价对应2021-2023 年20/15/12 倍PE，仍维持78 元目标价和“买入”评级。