业绩回顾

    　　2021 年业绩符合我们预期

    　　华峰测控公布2021 年年报。公司全年实现营业收入8.78 亿元，同比增长120.96%；毛利率80.2%，同比提升0.5ppts，归母净利润4.39 亿元，同比增长120.28%，扣非后净利润4.35 亿元，同比增长193.79%。对应到4Q21单季度来看，公司实现营业收入2.41 亿元，环比下降23.0%；归母净利润1.28 亿元，环比下降21.5%，扣非后净利润环比下降34.7%，降幅高于收入，主要由于年底计提销售、研发人员奖金所致。公司整体业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　4Q21 业绩受季节性影响呈现明显波动，目前订单增速开始恢复。公司4Q21收入环比下降23%，归母净利润环比下降22%，我们认为其背后主要原因是行业需求端呈现季节性调整，客户确认收入节奏延迟所致（公司2021 年年末发出商品达到8,758 万元）。但是，我们同时看到，公司2021 年末合同负债达到1.29 亿元，相比半年报继续提升，表明测试机需求景气度持续。进入1Q22 以来，根据我们的产业链调研，公司客户下单积极，特别是在功率领域，受益于全球电动车、光伏产业链的需求高景气，测试机采购意愿迅速提升。我们认为公司业绩有望逐渐从低谷走出，2022 年全年维持高水平成长。

    　　产品覆盖度进一步丰富，公司收入有望呈现穿越周期性成长。根据公司2021年年报披露，基于 STS8200 测试平台的 PIM 专用测试解决方案（即针对用于大功率IGBT/SiC 功率模块及 KGD 测试的产品）已经推出。我们认为，在过去大功率测试领域一直被美国的泰瑞达及其并购企业Lemsys 所垄断，但海外对手产品通用性较差，效率有待提高。华峰测控经过多年积累，目前基于8200 平台开发了自动化水平高、适用范围广的大功率测试系统，并获得了多个知名客户的量产订单，有助于公司把握新的电动车需求风口。此外，根据我们的产业链调研，公司100M 以上更高速率的数字板卡开发已经进入后期，我们预计配备高速率板卡的8300 产品今年也有望获得客户订购。

    　　公司对外积极推动对外投资，战略布局意义重大。根据公司2021 年年报，华峰测控于报告期内对上海韬盛、成都中科四点零分别进行了3,501 万元/1,500 万元人民币增资。其中，韬盛电子主营业务为测试治具、探针卡以及实验室工程用小型分选机，中科四点零主营业务为射频测试仪器。我们认为上述投资有助于公司在半导体测试产业链中的布局全面性进一步提升。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持2022/2023 年盈利预测不变。公司当前股价对应38.4x 2022年P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑到封测行业景气度短期承压，我们下调目标价17%至550.0 元人民币，对应50x 2022 P/E，有31%的上行空间。

    　　风险

    　　封测客户新增订单水平不及预期；公司混合类测试机台市场竞争力不及预期。