事件：公司发布2022 年报，22 全年实现营收6.05 亿元，同比增3.49%；归母净利润0.47 亿元，同比增33.33%；单Q4 实现营收1.27 亿元，同比降19.06%，环比降28.11%；归母净利润0.05 亿元，同比降24.48%，环比降75.80%。

    1、2022 年：产能稳步扩产，受疫情影响下游需求减少

    生产端：截至2022 年年报，公司拥有“两步法”纯聚乳酸运行产能4 万吨，另有已进入调试及整改的产能2 万吨，以及正在建设的产能15 万吨。2022 年，公司生产纯聚乳酸2.59 万吨，同比增6.26%，对应产能利用率65%。其中0.91 万吨用于生产复合改性聚乳酸；合计生产复合改性聚乳酸1.39 万吨，同比增17.95%；

    销售端：公司销售纯聚乳酸1.69 万吨，同比增21.39%；复合改性聚乳酸1.25 万吨，同比增7.9%。根据公司年报，受外部环境影响，下游消费需求降低，整体上减少了对生物塑料的消耗，故全年营收增幅不大。2022 年公司聚乳酸在吸管、膜袋类等市场占有率上升，带动了纯树脂的销售增长。家居日用品、一次性餐具、3D 耗材等应用领域受国外销售市场下滑，欧洲澳洲对降解材料政策不明朗等因素影响，导致出口需求有所下滑，产品价格下行，改性树脂营收下降。

    利润端：公司1）纯聚乳酸：分部营收3.54 亿元，同比增8.88%，单价约21000 元/吨；分部成本3.06 亿元，同比增13.33%，单吨成本约18100 元/吨；毛利率13.62%，较上年-3.39pct；2）复合改性聚乳酸：

    分部营收2.37 亿元，同比降5.09%，单价约19000 元/吨；分部成本2.04 亿元，同比降4.92%，单吨成本约16300 元/吨；毛利率14.01%，较上年-0.15pct；3）初级制品：分部营收0.062 亿元，同比增41.42%；分部成本0.058 亿元，同比增47.57%；毛利率6.79%，较上年-3.88pct。

    2、2023 年来，下游需求在餐饮、航空、快递市场正快速复苏！

    聚乳酸作为性能优越的生物基可降解塑料，已被全球企业广泛应用于包装及食品容器、餐具等多个下游产品和领域。近年来，我国在餐饮&外卖、民航、快递等领域持续加大“禁塑”、“限塑”政策力度。我们认为，随疫后需求快速复苏，公司2023 年业绩或将显著受益于此三领域的加速回暖。

    盈利预测&投资建议：由于公司海诺尔二期2 万吨产能23 年初尚在调试，我们下调23-24 年并更新25 年盈利预测：2023-2025 年，公司实现营收9.69/13.06/22.20 亿元（23-24 前值为10.27/ 15.89 亿元），归母净利润0.83/1.23/2.28 亿元（23-24 前值为0.93/ 1.66 亿元），对应EPS 0.41/ 0.61/1.12 元/股，维持“买入”评级。风险提示：下游需求复苏不及预期；宏观环境风险；募投项目进展不及预期。