我们判断，软镜医疗设备目前处于国产替代加速阶段。根据新光维问询材料援引弗若斯特沙利文内窥镜行业报告和产业信息网数据我们在本报告第二章估算，2021 年中国软镜市场规模62.8 亿，头部日企市占率约90%。随着软镜医疗设备核心技术突破，关键光学元部件CCD 向CMOS 转变。2018 年公司推出高清内镜AQ-200，截至21 年该产品三级医院装机占比超15%，我们认为，随着国产替代政策和国产产品力的提高，国产厂家逐步挑战进口厂商垄断地位，软镜医疗设备迎来国产替代加速期。

    我们认为，老龄化社会增加癌症医疗诊治需求，早癌筛查是癌症防治趋势。

    软镜是消化道癌早筛诊断首选。高筛查率和高早诊率能够显著改善预后，日本的胃癌5 年生存率达到60%以上，我国目前不足30%。根据“国家消化道肿瘤筛查及早诊早治计划”，在2030 年国内胃肠道早癌诊断率预计提高20%，胃肠道癌 5 年生存率提高至 50%，软镜市场空间需求不断扩大。

    澳华内镜是国内软镜医疗设备第一梯队，消化内镜市占率达5%。公司是国内最早推出高清内镜的厂家之一、专注内镜领域、产品线布局跨越多个科室。

    公司主力产品AQ-200 在参数上不落后于进口厂家旗舰产品，市占率位列国产第一梯队。

    高端产品AQ-200 面世助推销量与毛利率高增长。2018 年公司推出AQ-200后该单品持续放量，我们预计，2021 年H1，AQ-200 销售额占总营收的20.36%，该产品毛利达80%以上，带动公司整体毛利率提高。2021 年，AQ-200 销量恢复，公司高端产品占比提升将推动毛利率进一步提高。

    注重研发投入，核心产品收入占比高。2018-2021 年，公司研发费用率分别为13.6%、10.2%、14.9%和14.22%。2018-2021 年H1 同期核心产品收入占总营收分别达到：68.26%、71.59%，68.92%和73.60%，研发转化成果斐然。借鉴于AQ-200 成功经验，公司计划于2023 年计划推出新一代高清内镜旗舰产品AQ-300。我们认为，高研发投入有望持续追赶与进口产品的差距。

    国产替代加速和新品上市预计为公司带来可持续的高增长。

    盈利预测。我们预计2022-2024 年公司归母净利润分别为0.63、0.92、1.42亿元，EPS 分别为0.47、0.69、1.07 元/股，基于公司是内镜领域的内资第一梯队公司，我们给予公司2022 年110-120 倍PE，合理价值区间52.05-56.78 元/股，给予公司2022 年15-18 倍PS，合理价值区间51.48-61.78元/股，综合两种估值方法，公司合理价值区间52.05-56.78 元/股，给予“优于大市”评级。

    风险提示。新品研发、放量不达预期，疫情导致医院采购预算缩减，竞争格局加剧导致价格下降等。