公司发布2022 年中报，2022H1 营业收入1.67 亿元（YoY+13.9%），归母净利润0.51 亿元（YoY-44.7%），扣非归母净利润0.16 亿元（YoY-80.4%），主因上半年局部疫情散发影响设备入院及渠道建设费用加大；22Q2 营业收入0.86 亿元（YoY+14.1%），环比增长5.1%，二季度停产下，收入端仍呈现逐季提升趋势，整体业绩复合预期。短期局部疫情扰动不改公司长期投资价值，维持“买入”评级。

    上半年收入符合预期，高端产品收入占比持续提升。2022H1 营业收入1.67 亿元（YoY+13.9%），归母净利润0.51 亿元（YoY-44.7%），扣非归母净利润0.16亿元（YoY-80.4%）主因上半年局部疫情散发影响设备入院及渠道建设费用加大；22Q2 营业收入0.86 亿元（YoY+14.1%），环比增长5.1%，4-6 月国内局部疫情尽管对公司业务带来一定压力，但是公司在生产和销售采取措施克服困难，收入端呈现逐季提升趋势，整体业绩符合预期。22H1 销售/管理/研发费用率分别为28.7%/24.2%/22.1%，分别YoY+6.8/+1.0/+6.2pct，公司持续加大投入，不断强化产品推广及研发力度，为后续高端产品奠定基础。22H1 公司毛利率为71.1%（YoY+1.9pcts），判断主因高毛利的高端产品收入占比进一步提升。

    短期：局部疫情一过性扰动后，收入环比有望逐季加速。二季度局部疫情一过性扰动下，公司被迫部分停工，目前三季度全国局部疫情逐渐得到控制，公司已经全部复工，抓紧时间产品终端入院装机。目前公司产品型号逐渐丰富齐整，各系列定位明确。2022 年1 月份推出面对二级及以下医院的AC-1，5 月份推出AQ-200 升级款AQ-200L，其搭载多LED 光源，CBI 多光谱染色技术，临床效果反馈优异。已经形成基础系列（可视喉镜、纤维内镜、VEM 系列、AC-1 等）和高端系列（AQ-100、AQ-200 系列），产品性能和市场认可度不断提高。展望全年，随着新基建热潮和常规诊疗恢复带来的需求，预计AQ-200 系列等高端产品带动全年收入不改同比30%的增长目标，收入将呈现环比逐季加速趋势。

    中期： AQ-300 系统预计2022 年底上市，加速国产替代进程。公司预计在研AQ-300 4K 高清内窥镜系统9 月份完成第三方型式检验，其在光学放大、镜体可变硬度等关键功能上实现突破，性能对标奥林巴斯新一代在研产品，有望四季度投入三级医院试用，若申请进展顺利将于2022 年底拿证获批上市销售，接力AQ-200L 进一步打开三级医院,加速国产高端内镜替代进程。高端AQ200L 和AQ300系列产品的顺利推出，将护航公司未来三年收入高增长，同时，公司2022-2024 年股权激励考核要求高， 对应2022-2024 年收入同比为+27%/+50%/+50%，彰显管理团队信心。

    长期：COMS 时代，澳华进入技术+渠道正循环，破局在即。日系三巨头全球市占率93%，COMOS 助力下公司完成光学技术突破，迎来行业机遇期。从行业前景、商业模式、竞争格局、发展空间上看，澳华内镜均有良好前景：1）行业前景：全球百年历史正青春，我国百亿规模再加速；2）商业模式：主机卡位，靠镜体和耗材赚永续的钱；3）竞争格局：根据公司招股书，2018 年外资市占率90%+，替代空间大，澳华已经进入技术+渠道正循环，护城河深厚；4）发展空间：设备业务延伸价值大，内资龙头远期市值（2030 年）有望达到500 亿元。

    风险因素：公司新产品研发失败风险；行业竞争加剧公司销售不及预期风险；汇兑损益风险；行业政策变动风险。

    盈利预测、估值与评级：从行业前景、商业模式、竞争格局、发展空间上看，澳华内镜均有良好前景，考虑到2022 年局部疫情反复扰动影响以及公司加大销售费用投入，我们维持2022-2024 年公司收入预测为4.54/6.73/10.05 亿元（31%/48%/49%）、净利润预测为0.48/0.91/1.51 亿元（-16%/90%/66%），现价对应PE 为131/69/42 倍，DCF 估值法下，公司股权合理价值为91 亿元，维持目标价68 元，给予“买入”评级。