成都先导DEL 技术扎根全球第一梯队阵营，以DEL 技术为核心的CRO 业务发展空间大、技术壁垒高、在手订单充足，为新药权益转让业务带来持续的现金流。国内药物发现CRO 市场持续高景气，预计2022 年行业规模大约为220亿元，2019-2022 年复合增长约28.78%。《JMC》数据显示DEL 在药物发现技术中应用占比较少，仅为1%，未来发展空间广阔。公司深耕DEL 技术8年余载，先发优势促使DEL 库类别和分子数量居国内首位，同时积累了大量DEL 技术专利与know how，新进入者难以复制。公司与国内外知名药企建立了长期合作关系，构筑了良好的品牌效应，2019 年未完成订单达5.7 亿元，高于当期收入2 倍。受新冠疫情影响，港口、部分国际航班停运等导致部分筛选项目延后，公司2020 年前三季度业绩受损严重，我们预计随着新冠疫情逐步控制，公司经营有望逐步恢复，盈利能力回归快速增长。

    　　拟收购SBDD/FBDD 技术先进的Vernalis，提供药物发现一站式服务，巩固药筛领先地位。SBDD/FBDD/DEL 技术相互补充，成本与时间上较传统药筛技术具备显著优势，有望逐步成为药物发现的主流手段。同时，冷冻电镜观测精度的不断突破有望持续提升蛋白解析的准确性，进而助推SBDD/FBDD 行业持续快速发展。Vernalis 深究SBDD/FBDD 技术达26 年，累积了丰富的经验，在该领域处全球领先。如果收购Vernalis 顺利，公司将拓展SBDD/FBDD及蛋白孵育业务，与现有业务协同，为客户提供多元化药筛服务，带动CRO板块持续增长。

    　　公司新药权益转让实现“零突破”，研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升。公司新药项目处临床早期，但产品定位明确，差异化显著。HG146选择性抑制HDAC I/IIb，多发性骨髓瘤临床I 期稳步推进，相比泛HDAC 抑制剂有望降低药物毒副作用，提升治疗效果。HG030 体外活性高于恩曲替尼，体内活性数据优异，已与白云山就大陆权益达成合作，白云山以3800 万首付款、后期临床里程碑付款及上市后销售提成受让HG030 大陆权益，海外权益仍归公司所有。HG381 结构新颖，相比传统STING 激动剂结构稳定，临床前较ADU-S100 效果显著。HGC245 用于治疗青光眼，我们预计2021 年申报IND。Vernalis 新药权益转让经验丰富，如若收购顺利，有望加速管线中新药项目转化，带来业绩弹性持续提升。

    　　盈利预测：我们预计2020-2022 年公司收入2.58、3.99 和5.80 亿元，同比增长-2.43%、54.86%、45.49%，归母净利润0.68、1.04 和1.85 亿元，同比增长-43.28%、52.73%、77.60%，对应EPS 为0.17、0.26、0.46 元。我们按分部估值法对公司估值，2022 年合理市值164.6 - 181.1 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示事件：Vernalis 收购事项无法顺利完成及未来盈利的不确定性风险、新药项目对外转让的不确定性风险、关于产品销售峰值及DCF 估值结果的预测均基于一定前提假设基础上，相关假设未来存在较大的不确定性、业务单一的风险、“靶点排他机制”不利影响的风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况，提醒投资者注意上述风险