投资亮点

    首次覆盖晶科能源（688223）给予跑赢行业评级，目标价14.01 元，上行空间35%。理由如下：

    收入端：销售渠道优质，看好2022 年组件环节盈利弹性。1）公司销售渠道行业领先：公司深耕市场多年、渠道能力领先，2019/2020 年公司组件销售均价全行业第二；公司2021A/2022E 计划分销出货占比提升至30-40%/~40%（2020A：20-25%），有望进一步改善盈利能力。公司在原料、产能、运输等方面深度布局供应链全球化，提升综合竞争力。

    2）组件环节集中度加速向好，我们测算2021 年CR5 或达70%以上（2020 年约50%），我们看好供应链压力缓解叠加公司产能一体化短板补齐，公司2022 年有望实现量利齐升。

    成本端：硅片、电池技术能力保持领先，一体化率回升有望带动成本改善。我们观察到1H21 公司在硅片、电池单环节的毛利率表现居于行业前列，彰显出公司良好的成本把控及技术能力。我们看好公司借助A 股资本市场补足产能短板，我们认为2022 年公司一体化率回升10ppt+有望带动成本改善。

    技术端：N 型TOPCon 电池量产进度领跑同业，有望带来先发优势。

    公司N 型电池布局加速，近期大尺寸N 型电池、组件实验室最高效率达到25.40%、23.53%，均创造世界纪录，量产产能于1Q22 起投放，进度行业领先。我们看好N 型组件在销售端可较P 型组件实现平均~0.1元/瓦的溢价，而成本端仅带来~0.05 元/瓦以内的增加，我们看好公司有望享受N 型组件领先放量带来的超额收益。

    我们与市场的最大不同 我们看好今年产业向N-TOPCon 升级趋势。

    潜在催化剂：硅料降价带动盈利弹性释放，N 型新品投放带来超额收益。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2021/22/23 年EPS 分别为0.11 元、0.26 元、0.47 元，CAGR为103.9%。我们预计2021/22/23 年归母净利润预测11.2 亿元/26.2 亿元/46.7 亿元。基于2023 年30x PE 给予目标价14.01 元，上行空间35%。当前股价对应2022/23 年39.5x/22.2x 市盈率，目标价对应2022/23 年53x/30x市盈率。

    风险

    原材料价格上涨超预期；公司N型产品推进不及预期。