首个产品多纳非尼（泽普生）成功上市，市场推广稳步进行。2021年6 月多纳非尼成功上市，截至2022 年6 月已累计销售2.7 亿元，获批上市后，多纳非尼迅速被纳入国家医保目录及多项指南，同时第二个适应症也于2022 年8 月获批，多纳非尼销量有望稳步提升。

    　　创新药管线差异化竞争优势明显，1-2 年内将拥有三个上市新药。（1）多纳非尼是国内首个一线治疗晚期肝细胞癌III 期临床试验的优效小分子新药，同时治疗碘难治性分化型甲状腺癌的III 期临床试验也已获批上市；（2）外用重组人凝血酶III 期临床试验成功，是国内首个外用重组人凝血酶产品，预计23 年获批；（3）杰克替尼多项优势适应症取得突破，其中治疗骨髓纤维化的2 项注册临床先后取得成功，目前均处于pre-NDA 阶段。治疗重症斑秃和中重度特应性皮炎的2 项III 期临床试验正在开展；此外骨髓纤维化和多种免疫炎症性疾病开发正在快速推进；（4）注射用重组人促甲状腺激素2 个III 期临床试验正在进行中，目前国内暂无同类产品上市；（5）布局了多个早期管线，包括多个双抗、三抗、小分子靶向新药等具有差异化竞争优势的稀缺创新药。

    　　持续加大研发投入，研发实力不断提升。2021 年研发投入5.1 亿元，同比增加62.1%，2022 上半年投入2.6 亿元，同比增加29.3%。目前公司拥有3 个研发中心，同时在相应领域分别建立了3 个国际领先的研发及产业化平台和3 条GMP 生产线。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年营业收入分别为3.80、9.59、21.71 亿元，归母净利润分别为-3.87、-2.59、0.92 亿元。鉴于公司的多个核心产品处于上市初期或注册研究阶段，我们采取riskadjustedDCF 的方法对公司进行估值，假设WACC 为8.88%，永续增长率为2%，得到公司合理价值为46.22 元/股。基于公司具有差异化竞争优势的产品布局，快速成长的研发效率和商业化能力，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示。研发不及预期，产品放量不及预期，产品大幅降价风险。