事件：公司8月25日公告，2022年上半年营收1.05亿元(+25.21%)，归母净利润5040.07万元(+23.18%)，毛利率92.58%（+5.92pcts),净利率48.07%(-0.79pcts)。

    两大主力业务收入高速增长，盈利能力持续维持在高位2022H1,受益于市场需求扩大，销售订单及产能持续增长，公司营业收入(1.05亿元，+25.21%)快速增长。毛利率(92.58%，+5.92pcts)有所提升，创下公司历史新高，我们认为主要原因系公司芯片产品种类增加，毛利率较高的定制化产品占比提升所致。而受到公司研发费用率(28.04%，+6.87pcts)大幅提升等因素影响，公司净利率(48.07%，0.79pcts)略有下降，但依旧维持在较高水平。

    分业务来看，报告期内，公司主要产品包括终端射频前端芯片、射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC、电源管理芯片、微系统及模组等，同时围绕相关产品提供技术服务。2022H1,公司各业务收入变化如下：

    ①电源管理芯片方面，公司收入(0.43亿元，+48.18%)高速增长，公司在该业务的相关子公司航芯源净利率(57.57%，-3.83pcts)略有下降；②射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC方面，公司收入(0.51亿元，+93.66%)接近翻倍，特别是从公司在该业务的相关子公司城芯科技净利率(62.37%，+11.11pcts)明显增长来看，公司该业务的盈利能力出现了明显提升，我们认为可能主要系部分技术附加值更高的产品型号定型量产，收入占比提升所致：

    ③其他业务方面，微系统及模组收入(852.46万元，+10.22%)稳定增长，而终端射频前端芯片收入(93.12万元，88.38%)以及技术服务收入(178.77万元，-86.15%)均出现明显下滑，我们认为一方面为公司以上 业务收入体量偏小导致容易出现波动性，一方面技术服务收入的确认时点存在一定变化所致。

    整体来看，我们认为，2022H1,公司两大收入来源中的电源管理芯片、射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC业务均实现了高速增长，且报告期内持续开发了部分新研产品，拓展了产品谱系，将有力支撑公司整体收入的持续高速增长。另外，尽管微系统及模组当前收入体量相对较小，但从公司产品应用于新一代数据链、导引头等武器装备上，性能技术与各武器装备小型号、高性能、低成本等发展趋势密切相关，我们预计在中长期上将有望成为公司收入业绩的一个新的重要增长点

    另外，公司于2022年1月27日上市，募集资金7.05亿元，用于射频微系统研发及产业化项目、可编程射频信号处理芯片研发及产业化项目、固态电子开关研发及产业化项目、总部基地及前沿技术研发项目、以及补充流动资金。实际募集资金15.36亿元（超募资金8.32亿元），超募资金中的2.47亿元拟用于永久补充流动资金。从公司IP0募投项目来看，项目建设期均为3年，多个项目的内部收益率超过20%，且覆盖了四大产品业务线，以拓展现有产品品类及应用领域为主，预计将为公司“十四五”中后期公司收入规模的提升产生积极影响。

    我们判断，2022年及“十四五”未来几年，公司整体收入水平有望在维持高毛利率的情况下，继续实现快速增长

    公司不断持续加大研发投入力度，正在积极备货生产应对下游需求费用方面，报告期内，在公司收入快速增长背景下，公司三费费用率(11.22%,-2.09pcts)有所下降，主要系公司募集资金存款利息收入增加，财务费用率(5.12%，4.81pcts)明显下降所致。而伴随公司新产品设计及工艺开发，研发设计及测试等技术服务费增加，研发人员数量(115人，+71.64%)及薪酬增加影响，公司研发费用(2939.81万元，+65.87%)出现大幅增长，反映出公司当前仍处于快速发展阶段。从公司具体在研项目来看，我们认为，公司当前主要研发投入的项目覆盖了现有全部四大产品相关领域，多个项目已进入样品试制阶段，将有助于各产品性能竞争力进一步提升、产品谱系进一步拓展。

    现金流方面，公司经营活动现金流净额(0.18亿元，-225.51%)显著下降，主要系公司购买原材料支付的现金较上期增加、支付职工薪酬以及支付税费较上期增长所致

    其他财务数据方面，2022H1末，公司存货(0.50亿元，+133.21%)显著增长，其中原材料(0.20亿元，+229.54%)与库存商品(1772.35万 元，+40.83%)均实现高速增长，同时公司预付款项(0.51亿元，+266.54%)也显著提升，我们认为以上财务数据变化反映出公司在手订单充足，正在积极备货生产以应对下游需求，将较快兑现至利润表射频芯片及电源管理芯片核心供应商，有望受益于“十四五”国防信息化建设推进

    公司专注于集成电路芯片和微系统的研发、生产和销售，并围绕相关产品提供技术服务。公司主要产品包括终端射频前端芯片、射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC、电源管理芯片、微系统及模组等，为客户提供从天线到信号处理之间的芯片及微系统产品和技术解决方案。公司产品及技术已广泛应用于无线通信终端、通信雷达系统、电子系统供配电等特种行业领域，并逐步拓展至移动通信系统、卫星互联网等民用领域。

    ①终端射频前端芯片

    公司终端射频前端芯片采用大宽带、高线性、高效率、高可靠性设计技术，形成一系列高性能射频前端套片，主要应用于自组网、电台、数字对讲、导航、天通卫星通信等无线通信终端。

    报告期内，公司新研6款高压、宽带、高线性功放，实现3GHz以下全频段高效大功率输出，广泛适用于大功率背负电台和车载电台通信。另外，公司进一步优化大功率多路开关产品，适配于大功率功放，形成系列套片。新研4款金属管壳封氮化镓功放管，覆盖50W以内功率等级。

    ②射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC

    公司基于软件无线电设计思想自主研发的射频收发芯片，具有软件可重构、多模并发、快速跳频、低功耗、小型化等特点。公司自主研发的高速高精度ADC/DAC芯片，模数转换采样率最高可达3GSPS,数模转换采样率最高可达12GSPS,采样位数均达到14bit两类产品可广泛应用于包括无线通信终端、新一代电台、高速跳频宽带数据链、雷达、卫星通信、5G通信基站等各类场景。

    报告期内，公司开展4款射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC的研制工作，实现3款射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC的定型量产。公司研发的四通道可多芯片同步的ADC、四通道高线性DAC低功耗时钟分配芯片实现量产，在国内终端通信、相控阵通信、相控阵雷达、声呐设备、数据链、一体化综合电子系统等领域中已得到广泛应用：另外公司定义了宽带射频收发芯片、多通道高速高精度ADC/DAC等升级型产品，以及多通道低功耗高精度ADC、窄带高线性收发芯片等新型产品。

    ③电源管理芯片

    公司的电源管理芯片形成了负载点电源芯片、低压差线性稳压器、TR电源管理芯片、MOSFET和GN驱动器、PWM控制器、微模块电源、固态电子开关、电荷泵、电池均衡器等产品线。

    报告期内，公司新研了8款用于T/R组件的电源管理芯片，包括电源调制、串并转换、逻辑门等，以适配最新的TR组件电源调制与控制模式。

    新研了6款低压差线性稳压器，输入电压覆盖20V~20V需求，具有并联均流能力，满足噪声敏感模块AD/DA、PLL、VCO等供电应用需求。新研了6款微模块电源，具有高可靠、小体积、高功率密度等特点，满足航天器中高集成领域点负载电源应用需求。

    ④微系统及模组

    公司基于低温共烧多层陶瓷和高温共烧多层陶瓷封装技术。研发出一系列覆盖至Ka波段的T/R模组，采用垂直互联、MEMS硅腔、TSV硅转接板、高精度MMIC微组装以及品圆级键合等三维异构集成技术，研发了一系列覆盖至W波段的射频微系统和软件定义的高集成度中频微系统。

    报告期内，公司新研发了5款高集成、轻量化的射频微系统产品，主要应用于新一代的数据链、导引头和低慢小目标探测雷达等领域相较于传统产品，通过多层内嵌芯片的三维堆叠极大地提高了功能集成度、产品重量可大幅缩减至传统TR组件的10%以内，并通过具有高一致性的半导体晶圆级量产加工使成本缩减至原先的306，满足了新一代装备向小型化、高性能、低成本方向发展的需求。

    整体来看，公司四大产品及技术服务，即射频芯片、电源管理芯片及射频微系统类产品的下游主要是无线通信终端及通信雷达，产业链配套位置主要在于天线到信号处理之间的集成电路和微系统，根据公司披露，公司产品中，部分终端射频前端芯片及收发芯片在某无线通信终端项目中均存在独家供应情况，其他产品也多为核心供应商或主要供应商。

    我们认为，无线通信终端以及通信雷达均属于国防信息化推进过程中的重要武器装备之一，是我国“十四五”推进军事信息化、智能化的重要支撑。我们判断，公司业务所处国防信息化赛道中，相关装备需求快速增长的底层逻辑确定，叠加自主可控带来的国产替代需求以及高性能元器件价值量占比提升趋势，公司所处领域的市场空间增速将快速提升。而伴随公司 IP0项目的实施，在研项目进入定型阶段，产品谱系以及应用领域的逐渐拓展，公司“十四五”的收入与业绩均有望持续且快速的增长,IPO时针对员工实施战略配售，激发上市公司创新活力2022年，公司IP0时开展了针对员工的战略配售。其中，公司高级管理人员与核心员工（合计12人）专项资产管理计划参与战略配售的最终获配股数量达135.07万股，占发行数量的4.95%，我们认为，战略配售可以加深高管、核心员工利益与公司利益的绑定，将有助于激发公司创新活力，促进公司中长期战略目标的实现。

    投资建议

    公司是国内特种行业领域通信、雷达领威中射频芯片和电源管理芯片的核心供应商之一。我们的具体观点如下：

    1.2022H1,公司在收入持续快速增长的同时，毛利率与净利率均维持在较高水平，盈利能力在军工电子中上游配套业务的上市公司中位居前列；2.2022H1末，公司多个财务数据变化反映出公司在手订单充足，正在积极备货生产以应对下游需求，将较快兑现至利润表：

    3.公司业务所处国防信息化赛道中，相关装备需求快速增长的底层逻辑确定，叠加自主可控带来的国产替代需求以及高性能元器件价值量占比提升趋势，公司所处领域的市场空间增速将快速提升；4.伴随公司IP0项目的实施，在研项目进入定型阶段，产品谱系以及应用领域的逐渐拓展，公司“十四五”的收入与业绩均有望持续且快速的增长；

    5.公司IP0时针对员工开展的战略配售，有望加深高管、核心员工利益与公司利益的绑定，将有助于激发公司创新活力，促进公司中长期战略目标的实现。

    基于以上观点，我们预计公司2022-2024年的营业收入分别为2.66亿元、3.57亿元和4.69亿元，归母净利润分别为131亿元、1.68亿元及2.22亿元，EPS分别为120元、154元、2.03元，我们维持“买入”评级，当前股价分别对应6935倍、53.70倍及40.81倍PE。

    风险提示

    射频收发芯片领域竞争加剧；公司下游订单可能存在波动性；公司微系统及模组业务市场拓展不及预期。