事件：公司公告2022 年年报，实现营业收入10.71 亿元（-10.86%），归母净利润1.82 亿元（-25.46%），扣非归母净利润1.67 亿元（-28.62%），公司产品销量受市场需求波动和产品竞争加剧等影响下滑，此外公司针对无法销售的流感疫苗计提了减值，对鼻喷给药装置等原材料及毁损的产成品做报废处置，共影响合并报表利润8578 万。分季度来看，单Q4 实现营业收入2.06亿元（-19.89%），归母净利润-3028.44 万元（-388.42%），扣非归母净利润-3324.33 万元（-1089.26%）。

    　　点评：

    　　2022 年水痘疫苗实现收入9.6 亿元，同比减少6.2%，鼻喷流感疫苗实现收入1.1 亿元，同比减少34.7%。2022Q4 公司水痘疫苗和鼻喷流感疫苗接种受外部环境变化，终端疫苗接种存在一定困难，特别是流感疫苗为季节性产品，在接种季未能有效销售和接种，2022 年鼻喷流感疫苗销售38.7 万支，同比减少35.9%。我们预计随着外部环境稳定以及政策的持续引导，流感疫苗2023 年的销售将会有所恢复。同时，公司正在积极推进液体鼻喷流感疫苗及佐剂流感疫苗研发进展，以实现流感疫苗品种对全人群的覆盖。

    　　公司研发的国内首个用于40 岁以上人群的带状疱疹疫苗于2023 年1 月底获批，正在推进后续产品批签及上市准备工作：1）批签方面：现场检查批次的产品预计4 月末取得批签发，大规模生产的产品预计5 月实现发货；2）准入方面：预计6 月份完成20 余个省份准入；3）定价方面：福建中标价格为1369元/支；4）营销方面：实现线上、线下有机结合，多渠道提升市场覆盖率。

    　　公司聚焦处于临床研究和产业化关键阶段的各在研产品研发及产业化，2022年研发投入为1.56 亿元。截至2022 年底，百白破疫苗（三组分）完成Ⅰ期临床试验工作，处于验证及生产Ⅲ期临床样品准备阶段；狂犬单抗获得临床试验批准，即将进入I 期临床阶段；破伤风单抗的pre-IND 已经提交CDE 申请沟通交流会；二倍体狂犬疫苗的pre-IND 近期提交CDE 申请沟通交流会。

    　　盈利预测： 我们预计公司2023-2025 年实现归母净利润分别为5.00/8.29/10.29 亿元，对应EPS 分别为1.21/2.01/2.49 元。公司的水痘疫苗销售稳定，鼻喷流感疫苗的销售有望触底回升，带状疱疹疫苗填补国内空白潜在空间大。考虑到公司原有业务将实现恢复性增长，新品尚处于导入期，我们给予公司2023 年1-1.2X PEG（对应PE 50.4-60.5X，相较可比公司处在高位，主要是由于潜在大单品带疱疫苗即将放量），对应合理价值区间为61.15-73.39 元，继续维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：产品销售不及预期风险，新产品研发进程不及预期的风险。